图：新股发行失败在境外资本市场屡有发生，但A股市场十分罕见

　　科创板今日（22日）开锣，首批25家企业联袂亮相，考虑到新股上市首五个交易日不设涨跌停板限制，遭遇资金爆炒似乎不可避免。惟今次註册制改革採取市场化定价机制，发行价格突破原有23倍市盈率上限，若再叠加A股炒新陋习，上市初期的估值泡沫怕是不小。为打消市场疑虑，中国证监会副主席方星海上周五晚间接受央媒採访时解画，投资科创板还不能完全看市盈率，还要看增长。

　　首批企业平均市盈率52倍

　　科创板的新股定价机制是通过网下向机构投资者询价后确定价格区间，在剔除10%的最高报价后，承销商重点参照公募基金报价的中位数与加权平均数的较低值，最终确定发行价格及数量。该种方式的设计初衷是规避“人情报价”现象，但实际上投资机构为获取更多配售份额，倾向於选择承销商给出的报价区间上限，间接推高新股估值，其背后癥结在於A股长期以来的“新股不败”神话。目前来看，科创板首批企业平均市盈率为52倍，当中的中微公司更高达170.75倍，估值难言便宜。

　　市场化定价机制成功与否，一定程度上考验着机构投资者的专业、理性及投研能力。作为成熟市场的代表，港股最近出现的百威亚太终止IPO案例，着实为内地机构投资者上了一课。

　　百威亚太今次发售价範围为40至47元，对应的市盈率介於38.5倍至45倍。对比内地同业，华润啤酒2019年预期市盈率64.47倍、燕京啤酒82.21倍，百威亚太的估值水平可谓十分诱人。再加上公司本身质地优良，实为高端啤酒细分领域执牛耳者，正正符合A股现时最为追捧的消费白马模板。如此条件却上市失利，真是不可思议！

　　新股上市失败海外市场常见

　　虽然外界也将百威亚太IPO折戟归咎於市场环境欠佳，但实际上是投资机构选择的结果。首先，百威亚太IPO筹资淨额全数用於偿还母公司百威集团附属公司的贷款，而并非用於自身经营，是缺乏“上进心”的表现；其次，公司上市没有基石投资者参与，发行初期的股价走势没有保证；再次，百威亚太的併购战略产生巨额商誉，目前已高达132亿美元，另有44亿美元的无形资产，上市后均存在减值风险，二级市场投资者或沦为“接盘侠”。

　　以上种种原因，导致机构投资者参与度降低，百威亚太IPO最终没有成功。事实上，新股发行失败在境外资本市场屡有发生，A股市场却太过罕见，差异在哪儿值得思索。一个市场的进步，不仅需要制度性的改革，也需要投资者的心态成熟。