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中国版纳斯达克登场─上交所科创板改革猜想

2019-01-12 03:18:26大公报
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  图:上交所设立科创板并试点註册制,而科创板就是为中国新经济、新时代应运而生的一个全新A股子市场\资料图片

  2018年11月5日,在上海出席首届中国国际进口博览会开幕式时,中国国家主席习近平发表主旨演讲并明确指出:将在上交所设立科创板并试点註册制。很显然,对於中国资本市场来讲,这无疑是“一声春雷”,两项重大改革即将同时落地实施。\武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新

  2019年中央经济工作会议明确提出:“推动在上交所设立科创板并试点註册制尽快落地。”尽快落地,究竟是多快?不过,市场更关心的是:“科创板+註册制”究竟是什麼模样?二者何时同步推出?挂牌对象及IPO标準如何确定?交易机制将是怎样的?为此,笔者对即将推出的“科创板+註册制”作出如下八大猜想,以飨读者。

  一、科创板将於今年上半年推出

  众所周知,自从深交所先后於2004年推出中小板、2009年推出创业板之后,沪深交易所正式结束“同质化竞争”的历史,进而开启了深交所主打中小市值创新牌、上交所主打大市值蓝筹牌的新时代。为此,2008年上交所开始研究设立“国际板”,拟引入境外优秀大蓝筹公司来华上市;2014年上交所再度提出研究设立“战略新兴产业板”,支持创新型国家建设和产业结构调整。但这两个子市场的创设计劃,最终均因A股“慢熊”、“探底”而流产,这就是A股“政策市”特有的“改革必须看股民脸色行事”的潜规则。

  2018年11月13日,上交所召开第四届理事会第十次会议,与市场代表就科创板定位、上市企业门槛、交易制度设计、註册制如何试点等内容进行讨论。上交所发行上市中心总经理魏刚当天表示,科创板争取在2019上半年“见到成效”。2018年12月1日,上交所召集会员理事、监事召开座谈会,就设立科创板并试点註册制集思广益,征求市场意见,表示将尽快综合此次座谈会及市场各方的意见建议对草案进行修订完善。

  二、科创板与创业板的区别

  科创板就是为中国“新经济”、新时代应运而生的一个全新A股子市场,它与A股各个子市场相比,其特色更鲜明,市场定位更精準。

  首先,科创板不同於A股其他子市场。现行A股IPO标準是传统工业版,无论是主板、中小板,抑或是创业板,其IPO标準都过度强调企业的历史盈利水平及淨资产规模,却淡化了企业在营收及估值上的高成长性。如此IPO标準所对应的审核理念,它只能满足传统企业IPO需要,却无法包容新经济概念企业尤其是创新企业,这在一定程度上阻碍了中国资本市场在经济转型、产业升级及动能转换中的重要作用的发挥。然而,科创板独树一帜,其最大的区别就在於包容性与开放性,这将是一个全新的子市场。

  其次,创业板主要适用於中小型创新企业IPO需要;而科创板则侧重大型创新企业,并同时包容中概股、红筹股回归A股,甚至还能接纳境外一流优秀企业来华上市,进而形成与深交所创业板互补、与美国纳斯达克竞争的全新市场格局。

  三、科创板的挂牌对象及上市资源

  顾名思义,科创板将会包容各类大型科技创新企业。很显然,为了区别於创业板,科创板挂牌的科技创新企业可能界定为:符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高,属於互联网、大数据、云计算、人工智能、区块链、软件和集成电路、高端装备製造、生物医藥等高新技术产业和战略性新兴产业,且达到相当规模的创新企业。

  从企业来源看,科创板挂牌对象可能包括以下三类:

  尚未在境外上市的创新企业(包括红筹企业和境内註册企业),最近一年营业收入不低於30亿元(人民币,下同)且估值不低於200亿元,或者营业收入快速增长,拥有自主研发、国际领先技术,同行业竞争中处於相对优势地位。此外,已在境内上市的大型创新企业也可以通过转板机制进入科创板。

  已在境外上市的大型中概股及红筹企业,市值不低於2000亿元。也就是说,作为美股挂牌的阿里巴巴、百度、京东等,以及作为港股挂牌的腾讯等大型优质创新企业,均可通过“第二上市”或CDR(中国存讬凭证)方式回归科创板。

  境外一流优秀大蓝筹创新企业也可以通过IPO或CDR方式来科创板挂牌。

  四、科创板将构建“多通道”IPO标準

  在IPO标準上,科创板将不同於A股其他子市场,它有可能直接借鉴美国纳斯达克成功经验,设置多通道IPO标準,比方说,市值型、营收型、权益型、盈利型等多套IPO标準,每一种类型的大型创新企业均可从中找到适合自己的IPO通道。比方说,轻资产型的创新企业,就可以规避权益型IPO标準约束,未盈利创新企业也可以规避盈利型标準的约束。

  五、科创板IPO审核将由上交所独立完成

  註册制改革的实质应该是将IPO审核权下放至证交所,并淡化对发行人投资价值的实质性判断。可以预料,在科创板的一线监管及IPO审核方面,上交所将会发挥更加重要的作用。

  在IPO审核上,上交所极有可能为科创板设立专门的“上市委员会”,并对IPO材料进行实质性审核,审核将更注重IPO信息完整性、真实性、逻辑性及风险提示审核。只有上交所审核通过后,才能提请证监会註册备案、发放IPO批文。

  六、科创板IPO定价与发行节奏市场化

  在IPO定价上,证监会和上交所将不会干预科创板新股发行定价,由发行人、投资者及市场中介共同决定新股发行价格,这就是IPO定价的市场化。在科创板市场,发行市盈率与发行市淨率等传统指标将失效,IPO定价将主要依附於投资者对新技术属性及市场前景的判断,他们会更多地关注营收、估值及成长性等指标的评价。

  此外,A股市场监管层已不再动用行政命令“暂停IPO”,目前IPO排队周期从三年缩短为一年,从而极大地节约了企业IPO时间成本。可以想见,科创板IPO节奏将会进一步市场化,IPO排队周期可能缩短至六个月,这将大大降低IPO企业的成本与负担,提高市场的有效性。

  七、新股上市首日取消涨跌限制

  目前所有A股上市首日必须以44%的涨幅开盘“秒停”,这已是不变的“潜规则”,新股上市后还必须连拉N个涨停板,这是世界罕见的奇葩现象。未来科创板将会取消涨跌幅限制,并且很有可能允许投资者开展T+0回转交易,这将有利於还原新股上市首日的真实供求及交易价格,防止无量涨停的莊家操纵行为,维持新股交易的可持续性。

  但同时,新股上市首日“破发”将成为一道亮丽的风景线。比方说,在欧美市场及港交所,新股上市首日“破发”比例一般都在10%以上。在新股破发机制下,股民盲目打新、疯狂炒新的过度投机风险,将会得到极大的克制与化解,投资者打新、炒新将变得更理性、更从容。

  八、一元退市标準将大显神威

  目前,A股市场退市制度虽已经历过2012年、2014年、2018年三次重大修订,并建立起了一套多元化、市场化的退市标準体系,并同时构建了中国版“一元退市”法则,但由於註册制尚未真正推行,投资者尚不愿意“用脚投票”,无法形成大浪淘沙、优胜劣汰的市场效果,因此,A股退市制度仍无法发挥市场淘汰机制作用。

  笔者相信,在“科创板+註册制”的体制机制下,投资者成熟将会加速,投资者的风险意识及“用脚投票”的能力将会大幅提升,到那时,一元退市标準将会大放异彩,退市效率将会明显提升。可能肯定,当註册制移植到A股其他子市场后,股市有进有出、优胜劣汰的资源配置功能将会进一步发挥作用。

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