西南证券首席策略分析师　　朱斌

　　市场在近期有所反弹，估值也处於历史底部区间。但制约市场上行的中长期因素依然存在，并且一些新的风险正在初露端倪，因此市场仍然处於底部震荡区间：虽有所反弹，但亦难形成趋势性上行。

　　贸战与去槓杆困扰大市

　　从各项指标来看，当前A股确实处於历史底部区间。从市盈率来看，当前A股整体市盈率为14倍左右，已经低於2005年与2008年的低点，但较2014年底部仍有一定距离。而当前A股市淨率为1.6倍左右，亦低於2005年与2008年的低点，但略高於2014年低点。因此，从整体上来看，当前A股基本进入到历史最便宜的10%区间。

　　从各类市值的公司来看，在经过按照货币倍数调整后，当前各个市值公司所佔比重与此前的市场底部接近。过去十几年中国货币发行量高速增长，资本市场容量不断扩大，壳资源的价格也不断上涨。因此简单将不同底部时期各类市值佔比进行直接类比是不妥的，必须考虑货币发行量增大的因素。在这一基础上，我们按照2005年至今、2008年至今货币发行量增加倍数作为市值系数，对上市公司市值进行调整。在调整后，2005年6月市场底部时，市值在10亿以下、10至20亿、20至50亿、50至100亿、100亿以上的公司佔比分别为0.4%、2.5%、32.9%、34.8%和29.3%。而在2008年10月市场底部时，各个市值区间公司佔比分别为0.5%、8.2%、37%、25.3%、29%。而目前各个市值区间公司佔比分别为0.2%、9.4%、43.2%、21.8%和25.5%，已经接近前两次底部的分布了。

　　从破淨个股来看，数量超过历史底部，佔比上也与历史底部接近。2005年市场最低点时，A股共有上市公司1200多家，其中破淨个股数量为189家，破淨率为15%。2008年底部时期，破淨个股数量达到212家，而当时共有1500多家上市公司，破淨率为13.8%。而当前共有上市公司3500多家，其中破淨个股数量为263家，虽然绝对数量超过前两次低点，但破淨率仅有7.4%。但考虑到近两年新股上市数量快速增加，在2016至2018年共有1500多家公司上市，而在2016年之前尚只有2000家上市公司。如果剔除新上市的公司，则当前的破淨率在13.2%，与之前两次历史低点类似。

　　此外，A股的换手率也来到了历史底部。8月22日上证综指成交984亿元，换手率仅有0.28%，已经与2012至2014年的市场底部区间相当。8月24日创业板综指成交420亿元，换手率仅有1.37%，已经接近2016年初熔断时的水準，显示当前市场风险偏好极低。

　　目前来看，虽然处於历史底部，但市场仍然将在底部弱势震荡较长时间。市场维持弱势的原因在於制约市场的中长期结构性因素依然存在。主要是两大因素，贸易战持续焦灼与中国经济去槓杆持续推进。从贸易战的情况来看，中美双方已经对500亿美元商品开始征税。接下去美国还会进一步推进2000亿美元商品征税落地，而中国也将採取反制措施。虽然中美双方已经在进行谈判，但是在中期选举之前想要达成妥协的可能性是较低的。从更长时间尺度来看，贸易战是中美之间衝突的一种表现，而中美衝突作为新兴大国与守成大国的衝突，将在中国崛起的过程中长期存在。

　　房租上涨通胀压力浮现

　　此外，一些新的风险因素也正在初露端倪。中国经济当前处於下行通道中，但是随着供给侧去产能以及环保限产带来的原材料价格上涨，上游的通胀正在初露端倪。这从7月份的经济数据与预期值的差异中可以看得非常明显：与通胀相关的预测值普遍大於实际值，而与经济增长相关的预测值则普遍小於实际值。CPI的预测值为2%，但是实际值为2.1%；PPI的预测值为3.7%，但实际值为4.6%，大幅高於预期。与经济增长相关的数据则普遍小於预期：社会消费品零售增速预期9.3%，实际值为8.8%，大幅不及预期；工业增加值增速预期6.2%，实际值为6%；固定资产投资增速预期6%，实际值为5.5%。

　　在房价大幅度上涨之后，房租也呈现出快速补涨态势。居民在住房上的开支增长将进一步挤压消费，同时房租上涨也将助推CPI。总体而言，由成本驱动的通胀压力正在逐步显现。

　　当前A股弱势震荡，以防禦为主。可以配置低估值且有安全边际的银行、公用事业等板块，同时适当配置新兴产业中进口替代方向的龙头标的。