图：分析预计，未来全国地产销量增速仍将缓慢筑底，而一二线和三四线地产销售仍将分化/中新社

　　国家统计局近日公布了2019年首两月经济数据。分类来看，三大类投资中，地产销售、购地、开工增速全线下滑，意味着后续地产投资仍面临较大下行风险；基建投资仍是短期内投资的主要支撑，但长期或受制於地方债务；而随着更大规模减税降费政策的实施，盈利见底带来的製造业投资回升，才是投资企稳的真正希望。/海通证券首席宏观分析师 姜超

　　一、工业生产开局较弱

　　工业增速再创新低。2019年首两月工业增加值同比增速5.3%，较2018年12月回落，并创下1992年以来的新低。剔除春节因素后，首两月工业增速6.1%，较2018年12月略有回升，但仍然低於2018年增速。终端需求低迷对工业生产的拖累仍在延续，春节因素带来的扰动令工业增速雪上加霜。

　　从中观看，各主要行业增加值增速涨少跌多。具体来看：下游行业中，农副食品略升，纺织持平，食品、医藥、汽车均降；中游装备加工类行业中，通用设备、专用设备、运输设备、电气机械、通信电子全线回落，其中运输设备、通信电子下滑显著；中游原材料类行业中，化工回升、建材持平，钢铁、有色、橡胶塑料、电力均降，其中有色下滑显著；上游採矿业增速下降。从中观看，虽然中游行业增速整体较高，但由於运输设备、通信电子、有色等行业增速下滑显著，因而也是主要拖累。

　　从微观看，各主要产品产量增速涨跌互现。首两月发电量增速较2018年12月明显回落，各主要工业产品产量涨跌互现，其中：上游原油加工量回升，煤炭产量下滑转负；中游钢铁、化纤、乙烯上升，有色、水泥回落；下游汽车降幅收窄。因而，从微观看，钢铁、有色贡献较大，而煤炭、乙烯、水泥、汽车是主要拖累。

　　二、地产基建支撑投资

　　固定资产投资增速微幅反弹。2019年首两月全国固定资产投资同比增速6.1%，较2018年12月微幅反弹，主要缘於口径调整，由累计值计算得到的同比增速仅为0.5%。而首两月民间投资增速仅为7.5%，较2018年12月明显下滑，指向投资内生动力不足。

　　製造业投资增速明显下滑。从三次产业看，第二产业是投资中的主要拖累，其中製造业投资增速下滑至5.9%，明显低於2018年全年增速9.5%。分行业看，纺织、医藥、汽车、通用设备、化工增速均明显上升，而电子、电气机械、有色、金属製品、运输设备、农副食品则明显下滑。总的来看，装备製造类行业是主要拖累。

　　基建投资增速继续回升。第三产业成为投资的中流砥柱。一方面，首两月基础设施投资增速4.3%、旧口径下的基建投资增速2.5%，较2018年12月一平一升，且都高於2018年全年增速，指向基建投资继续发力。其中，首两月电力热力燃气水增速升至负1.4%、交运仓储邮政投资增速升至7.5%，而水利环保市政增速降至负0.4%。

　　房地产投资小幅上升。另一方面，首两月房地产投资增速11.6%，较2018年12月上升，也高於2018年全年增速9.5%。但值得注意的是，房地产开发资金来源增速自2018年10月以来持续回落，2019年首两月已降至2.1%。而房地产开发资金来源是房地产投资最重要的领先指标之一，这意味着未来房地产投资增速或面临较大下行压力。

　　三、汽车反弹消费暂稳

　　消费增速短期企稳。2019年首两月社会消费零售增速8.2%，限额以上零售增速3.5%，较2018年12月一平一升，但均低於2018年增速。

　　必需消费增速普遍回落。分品类看，首两月必需消费普遍走弱，其中，食品饮料类、纺织服装类、日用品类零售增速分别降至8.7%、1.8%和15.9%。

　　可选消费增速涨跌互现。而首两月可选消费涨跌各半，其中，汽车类零售降幅收窄至负2.8%，汽车对消费的拖累明显减弱，而通讯器材类零售增速也回升转正至8.2%；但石油及製品类零售增速继续下滑至2.5%，地产相关的家电、傢具、建材类零售增速分别降至3.3%、0.7%和6.6%，基本抵销了汽车和通讯器材对消费的拉动。

　　网上零售增速继续下滑，佔比小幅回落。首两月实物商品网上零售同比增速继续回落至19.5%，仍处高位，也远高於社消零售增速。而由於首两月剔除实物商品网上零售后的社消零售增速为6.2%，较2018年有所回升，因此实物商品网上零售佔社消零售比重回落至16.5%。

　　四、地产需求再度走弱

　　地产销量增速再度下滑转负。2019年首两月全国商品房销售面积同比降3.6%，其中住宅商品房销售面积同比减3.2%，均较2018年12月再度下滑转负。而首两月全国商品房待售面积同比降10.6%，降幅继续收窄。

　　地产销售仍将缓慢筑底。一方面，35城房贷利率连续三个月回落，托底地产销售；另一方面，楼市调控整体仍未鬆动，且2019年主要省份棚改目标较2018年下调20%。综合来看，未来全国地产销量增速仍将缓慢筑底，而一二线和三四线地产销售仍将分化。

　　土地购置、新开工增速双双下滑。首两月土地购置面积增速在基数不高的背景下，仍大跌转至负34.1%，新开工面积增速也大幅下滑至6%，均为未来地产投资蒙上阴影。

　　五、内生动力亟待提升

　　从生产端看，3月以来，发电耗煤增速小幅回升，意味着工业生产有望短期企稳，但需求低迷拖累生产的局面短期内或仍将延续。而从需求端看，2月新、旧口径下社融增速分别回落至10.1%、9.2%，意味着融资底或已出现，但本轮社融增速大概率呈L形，因而半年后的经济或有望筑底企稳，但难以大幅回升。