图：科创板已允许高科技企业亏损上市，令科创板定价越来越专业，定价难度大增，投资风险也大增/路透社

　　众所周知，A股市场一直保持着世界两大“不败”的纪录：一是“散户市”的换手率世界最高；二是“政策市”的新股申购中籤率世界最低。你知道其中原因吗？笔者今次重点破解A股打新中籤率严重低下的原因是什麼，以及如何将A股打新中籤率瞬间提高100倍。

　　2020年8月4日，创业板首批註册制发行的两隻新股（锋尚文化、美畅股份）开始申购，从此拉开创业板註册制发行序幕。媒体发问：註册制发行新股中籤率会提高吗？回答：绝对不可能！因为註册制仍然承袭了核准制“市值配售”的老黄曆。

　　在A股IPO核准制下，为了不让发行人高溢价发行，监管层动用行政手段人为压低新股发行价格：无论发行人质地优劣，新股发行市盈率均不得超过23倍，於是便出现了尴尬而荒唐的景象：当牛市A股平均市盈率高达80倍时，新股发行市盈率也不允许超过23倍，这直接导致一、二级市场巨大差价，大家都知道这是一个巨大商机，谁打新中籤谁就能获得暴利。

　　新股不败神话延续

　　由於A股有1亿多散户，在如此暴利的打新诱惑面前，任何新股发行都会是“供不应求”的。为此，监管层採用了平均主义“大锅饭”的做法──“市值配售”：根据投资者持有二级市场“市值”规模，确定申购新股的资格及平均分配的数量（摇奖），而且市值配售的过程不需要预缴一分钱的现金。

　　由此可见，市值配售不仅是一种“零风险”投资，而且是一种“无本买卖”（申购不需要支付现金）。实际上，监管层是希望将打新差价作为一种“福利”，送给二级市场的投资者，并同时剥夺了任何其他投资者参与打新的权利。

　　很显然，在IPO核准制下，新股申购的“市值配售”模式借用短缺经济的计劃分配思想，对新股发行实行“市值配售”、“低价供应”，并对新股定价实行严格的行政管制，它硬性规定新股发行市盈率不得超过23倍，严重撕裂了一、二级市场股价的内在联繫，人为製造了一、二级市场巨大差价，最终导致投资者盲目打新、疯狂炒新的过度投机与赌博。

　　市值配售是“饥饿营销”的成功典範。但它必须以“计劃分配”和“价格管制”为前提。否则，遊戏结束。

　　既然新股定价远低於二级市场价格，而且监管层又给予了二级市场投资者独佔打新特权，因此，所有投资者都将“市值配售”当成一种“福利”，这就形成了一种市场“潜规则”：凡是持有二级市场股票市值者，就是一种骄傲和荣耀，因为他有打新的特权，你却没有。打新中籤就是稳赚不赔的暴利，因此，有市值不打新，就是损失。

　　为此，凡是持有市值的投资者，都是欢迎新股发行的，因为只有新股扩容，他们才有可能获得申购中籤的机会。於是，只要是新股发行，无论质地好坏，大家都会“绝不放弃”新股申购的机会，这种“盲目打新”的无限需求景象，正是“饥饿营销”所需要的市场环境。

　　很可惜的是，在科创板和创业板註册制下，证交所仍将市值配售作为一种“福利”，强加给二级市场的投资者，这是一种不负责任的行为，也是一个巨大的、潜在的制度漏洞。

　　大家知道，註册制改革的主要目的之一，就是提高市场的包容性和开放性。市场越包容，投资风险越大。尤其科创板和创业板已允许高科技企业“亏损上市”，也允许“同股不同权”的企业上市，这使得科创板与创业板定价越来越专业，定价难度大增，投资风险也大增。

　　尤其是註册制实行完全自由的市场定价，监管层不再直接干预新股定价，一、二级市场差价将越来越小，甚至还会出现新股上市首日“破发”的景象，打新已不再是一种“福利”，甚至是一种高风险投资行为。

　　市值配售理应废除

　　在註册制下，如果我们继续沿用核准制的“市值配售”旧做法，就会有误导或强迫二级市场投资者打新的嫌疑，很容易导致打新亏损。举一个极端的例子，如果新股申购中籤后，市场反转向下跳水，原先的乐观预期没有了，那麼，新股申购中籤者只有两种选择：第一，硬着头皮缴款买入中籤新股，然后等待新股上市首日“破发”，或亏损卖出，或被套牢。第二，中籤者自动放弃缴款认购，如果大批中籤者效仿、放弃认购新股，则发行失败，这意味着发行人已支付的数千万发行费就会打水漂。这是很糟糕、很可怕的制度结局。

　　是的，至少目前科创板开板一年来，只出现了一例上市首日“破发”的个案，投资者也不介意，他们仍乐此不疲地盲目打新、疯狂炒新，就跟核准制一样，他们始终相信：无论网下定价多高，新股上市都会有绝对暴涨的机会。这似乎已形成了一种强大的市场惯性和市场预期，而且也形成了相当雄厚的群众基础，这正是它的可怕之处。

　　这绝不是註册制的错！因为人们还没有从核准制的睡梦中醒来，因此，他们坚信：市值配售仍是监管层给予他们的一种特权和福利，他们对新股一如既往地偏执狂爱，凡新必打、凡新必炒，发行人质地优劣与我无关，市值配售是他们绝不会放弃的特权，而且打新即暴利科创板新股申购中籤率和核准制没有区别，仍是世界的最低纪录：万分之一至万分之四。

　　自2019年7月22日科创板开板，至2020年7月22日整好一年，共有140家公司上市，其中，110家股票申购中籤率严格介於万分之三与万分之四，仅有28家股票申购中籤率介於万分之五至千分之一，另有2家股票申购中籤率介於千分之一至千分之二。

　　这也就是说，科创板的註册制与核准制的中籤率是一样的，确实没有区别。当然，这不是註册制的错，而是“市值配售”的瘤毒与残害。这样的结局仍然是盲目打新、疯狂炒新。由於科创板新股上市头五个交易日没有涨跌幅限制，因此，科创板不再有新股上市连拉N个涨停板的畸形现象，但取而代之的却是在新股上市首日，股价一步到位。

　　要想保住註册制的改革成果，不让註册制走弯路，怎麼办？很简单，尽快废除市值配售。盲目打新、疯狂炒新将瞬间消亡，新股申购中籤率瞬间提高一百倍。

　　事实上，註册制改革决定了新股申购（打新）不再是一种稳赚不赔的福利，而是一种高风险投资，因此，监管层与证交所应该尽快废除市值配售的打新老黄曆，还原打新的市场化属性，让场内外所有投资者实缴现金参与新股申购，没有任何制度歧视，这样的打新方式才能与註册制改革相匹配，因此，尽快废除市值配售，才是更科学、更合理的。

　　到那时，新股申购中籤率就可以提高一百倍，与国际惯例大体相当。