图：欧美通胀均在飙升（%）

　　今年以来，美国、欧洲的通胀都在大幅飙升。截至5月份，美国的消费者物价指数（CPI）同比已经达到了4.9%，处於2008年以来的最高位置。欧元区的CPI同比回升至2%，也已经达到了2018年以来的最高水平。

　　如此高的通胀同比数据，肯定和去年新冠疫情爆发带来的低基数有一定关係，但即使剔除低基数，欧美的通胀水平也不低。笔者计算连续两年的平均通胀，美国5月份通胀也有2.5%，明显高於疫情之前的水平；欧元区5月平均通胀也在1%附近，也已经回到疫情前水平。除了低基数外，油价的大幅回升肯定也是整体通胀上行的重要推动力。例如5月美国能源类商品价格同比上涨了54%，欧元区能源CPI同比也高达13%。

　　然而，如果剔除高波动的能源食品类价格的干扰，就会发现欧美的通胀形势完全不同。今年以来美国核心CPI同比已经飙升至3.8%，即使剔除低基数，测算和2020年同期的平均值也有2.5%，和整体CPI一样，也处於2008年以来的最高位置了。而欧元区5月的核心CPI同比只有0.9%，仍然低於疫情之前的水平，而且即使剔除低基数，欧洲的核心通胀水平也没有回到疫情之前。

　　其实看细分领域也能够看出欧美通胀的结构背离。例如，截至5月份，美国非耐用品CPI同比已经飙升至17.8%，而欧元区非耐用品CPI同比只有0.5%，远远低於疫情之前的水平。美国服务业CPI同比（不含能源服务）已经上升至2.9%，但欧元区服务业CPI同比只有1%。所以儘管欧美通胀都在大幅飙升，但美国可以说是通胀比较全面的回升，欧洲整体通胀上行更多是油价的带动。结构上来看，欧洲非能源类的商品和服务通胀压力要明显小於美国。

　　通胀分化的背后，是美国和欧洲居民消费能力的分化。去年新冠疫情爆发后，美国採取了高额补贴的强刺激政策，居民收入增速不仅没有下降，反而大幅上升。

　　截至今年4月，美国居民过去12个月的收入增长了8.5%，而在疫情之前的2019年，收入的增速还不到4个百分点。美联储“印刷”钞票给美国财政，财政再来直接发给居民，是去年以来美国居民收入增长的主要来源。再加上货币刺激推升资产泡沫，美国居民资产也明显增值，所以去年美国居民的消费能力大增。

　　欧美居民消费能力的差异，从消费行为上也能够看得出来。去年下半年美国居民的商品消费增速不仅完全恢复了正常，还远远超过了疫情之前的水平。截至今年4月，剔除低基数后，美国居民商品消费增速高达16%，而疫情之前只有4%左右的增长。当前美国总量消费依然偏弱，主要是因为服务业消费还受到疫情管控的暂时压制，并不是居民消费能力不够。

　　欧元区消费未返疫前

　　而欧元区不仅服务业消费没有恢复正常，商品消费距离疫情之前的水平也相去甚远。截至今年一季度，剔除低基数后，欧元区商品消费增速只有-2.4%，依然远远低於疫情之前的2%以上的正增长。这说明欧洲消费的弱，不仅仅是疫情管控导致居民服务业消费受限，居民消费能力也受到了影响，商品消费也相对低迷。

　　其实不仅仅是欧洲，去年新冠疫情爆发后，日本等其他经济体的居民收入增速都是下滑的。能够一方面高失业、另一方面高收入增长的“发钱”模式，也只有美国力度最大，这是由美元的国际地位决定的。

　　今年上半年的全球资产表现可以分为两个阶段，第一个阶段是1月至3月，随着美国疫苗接种不断提速，市场对美国经济复甦、政策收紧的预期强化，美债利率上行、美元升值、黄金和类黄金调整；第二个极端是4月初至今，美国疫苗接种速度下降，对美国复甦和政策收紧预期边际弱化，美债利率下降、美元贬值、黄金和类黄金资产反弹。

　　当前美国成人接种疫苗比例已经超过60%，由於居民收入能力的保障，一旦美国疫情得到有效控制，管控措施放开，美国通胀和消费的恢复还是会比欧洲、日本要快，对美国复甦和政策收紧的预期可能再度转强。这意味着美债利率或重新趋於上行，美元指数或短期反弹。