图：由于市场化程度较高，内地下游消费品价格保持相对的平稳。

　　创历史新高的PPI-CPI剪刀差，直接原因是基数错位，去年CPI（消费物价指数）高、PPI（生产物价指数）低，以及货币大放水下投机盘对大宗的炒作做多。而市场化程度较高的下游消费品价格，则能保持相对的平稳。

　　但长期的高剪刀差暗含着潜在的结构性危机，是过度依赖投资和债务刺激生产资料需求，但无法形成有效供给（大量的形象工程、鬼城等）的表现。反映了最近几年占据上游影响PPI的国企与占据下游受制于CPI的民企之间的矛盾，也反映出总需求在边际上对外回圈的高度依赖（供需两头在外）。

　　8月CPI数据、PPI数据出炉，两者的剪刀差创历史新高。世界上可能从没有像中国这样大幅度的、长时间的PPI-CPI剪刀差，这里面隐含的极其深刻的结构性问题，或者严重的说是长期的结构性危机，甚至都没有引起政策层和学术界足够的重视。

　　一、PPI-CPI剪刀差长期高企及PPI大幅波动的深层原因

　　单从数值看似乎很容易解释：后疫情时代，今年的情况有点特殊，即CPI基数偏高，PPI基数偏低。这是因为疫情发生后，上中下游的供需突然极度不一致──下游的消费品需求没有下降，但上游生产资料的需求却因为停工停产等疫情防控措施大减。这种结构错位的基数为今年价格剪刀差创新高埋下了伏笔。

　　但回头看历史数据，PPI-CPI剪刀差实际上一直处于一个大幅波动状态。除了本世纪初中国加入WTO后的黄金八年（到美国次贷危机以前），CPI、PPI基本上保持一致外，其他年份都发生较大的背离。尤其是美国次贷危机之后，中国的CPI维持在相对的高位，波动不大。但与之形成鲜明对比的是PPI，则是上蹿下跳、大幅波动，导致CPI-PPI剪刀差也出现了周期性变化。

　　我们需要认识到这个罕见的剪刀差背后的潜在问题，或者说潜在危机。从直观上，是生产资料价格的变化向生活资料传递不畅，甚至有时候看上去就是分割的两个市场；或者换个角度，是终端需求的变化无法形成有效的信号来指导上游生产。此时，生产过剩或结构性短缺就成为必然。市场经济处于一种紊乱状态。

　　但在更深的层面，我们需要看到，在上游端作为生产资料和资本品的市场化程度，远低于下游端作为生活资料或消费品的市场化程度，而垄断程度则相反。这是PPI-CPI高剪刀差的第一个原因。很明显，上游的企业基本都是国企，所谓关系到国计民生的战略性资源企业。而下游的企业则主要是民企，他们生产的终端消费品，市场化程度非常高，价格信号与资源配置之间的相互关系比较富有弹性。下游产品的需求也是双层的，一部分依靠内回圈消化，另一部分出口加入到外回圈中。

　　由此我们又看到进出口结构的鲜明特征：大量下游生产消费品的民企向全球出口，形成“中国制造”和“世界工厂”的地位；同时大量上游生产原材料和中间品的国企则在全球买买买，成为高消耗能矿资源的进口大户。这种进出口结构，也是导致CPI─PPI剪刀差及PPI大幅波动原因的一部分。

　　原理不难理解：生产资料受到国际大宗商品市场波动的影响，生活资料则有全球市场高度的市场深度。或者说上游垄断企业的订单是规模化、批量式的，需求波动的放大效应也会非常明显。尤其是，在采用“投资拉动×债务驱动”的生产资料需求刺激政策的情况下，这种需求波动会更加显著，因而也就导致PPI大幅波动。这也是上游大型垄断国企对生产资料的需求造成的巨大扰动。而下游分散式、以中小民企为主的消费品供给体系则不同，它们众多的数量和种类使得CPI更有弹性，看上去更加稳定。这个逻辑还需要在后面进一步阐释。

　　重资产意味高经营杠杆

　　第二个原因则是上游企业的高经营杠杆与高财务杠杆，无论是钢铁、煤炭，还是其他大类的中间品，都属于生产资料，有些具有资本品的属性（机器设备），大部分是重资产、高负债的企业。重资产意味着高经营杠杆，高负债意味着高财务杠杆，这两大杠杆效应的发挥也会导致PPI的波动大幅高于CPI。

　　第三个原因则是供给侧改革导致的价格弹性大幅下降。2015年开始的高耗能行业（大部分是上游企业，决定PPI的行业）的供给侧改革，导致行业集中度提升，民企大批退出，行业结构发生巨大变化。在一个缺少民营企业，国有企业独占一域且具有高强度垄断能力的行业内，供给价格弹性当然不会太高。这就会放大价格的顺周期效应，导致PPI的大幅波动及长期的剪刀差。

　　第四个原因是相对于下游企业的消费品，上游企业的生产资料是金融化或准金融化的，其价格受到全球大宗商品市场波动的影响。而一个物品一旦具备了金融属性，那么价格反应就是过度的、高频波动的。而造成生产资料金融化的一个重要因素是，全球货币宽松产生的大量投机性、套利性和交易性资本，这些资金不以生产和长期投资为目的，而是利用货币宽松、利率较低的政策窗口期，通过债务形成资金头寸，或者通常说的热钱，在全球进行投机套利。当需求端发生些微的边际改善的时候，大宗商品市场就借此形成一致性预期而反应过度，传导到PPI后就会大幅上涨，远远高于实体经济的需求改善。这是疫情发生后，全球货币宽松后“万物暴涨”的主要原因之一。

　　第五个原因是中国稳增长的主要力量来自于固定资产投资，其中最主要的又是政府主导的基建投资，以及与财政和民生刚需有关的房地产投资，带来的当然主要是生产资料需求的增加。虽然投资增加也会带来可支配收入的增加，进而带动消费品即CPI的上升。但是由于边际消费倾向的存在，相对于生产资料价格PPI，在投资需求刺激的时候，CPI的波动相对较低。

　　四重结构性危机

　　PPI─CPI剪刀差在更深层次的意义上代表着政策与市场的博弈：CPI代表着市场经济的真实需求，背后是“无形之手”的力量；PPI代表着政府投资所需的资本品与生产资料的需求，背后是“有形之手”的力量。两者的剪刀差代表着中国的逆周期调节与深层次的宏观不稳定性。

　　二、PPI-CPI剪刀差暗含的四重结构性危机，中国总量风险的消失以结构性扭曲为代价

　　对于经典的发展经济学来说，中国经济有两大谜团需要破解：一是长期高速增长之谜，二是无危机增长之谜。在平均两位数的长期高速增长过程中，没有发生类似美国次贷危机那样大的系统性崩溃风险，这样的“大稳健”持续了近半个世纪，不得不说也是一种奇迹。但是，我们需要清醒的认识到，传统的西方金融危机都是总量型、周期型危机，对于发展中大国经济体来说，我们需要清醒的看到总量和周期的背后，是决定性的结构和体制力量。总量繁荣的背后总是有结构和体制力量的推动，比如人口结构（人口红利，即人口抚养比低），城乡二元结构（乡土剪刀差补贴城市），区域结构（中西部区域形成的相对低劳动力成本，人口迁移带来的制造业低成本等）。

　　因此另一个角度也可以说，当总量出现危机的时候，肯定结构也出现了问题。这个时候对于政策层来说需要面对两大挑战：短期如何稳住总量不塌缩，避免发生大规模失业和社会不稳定，所谓的稳增长、保就业问题；长期则要进行结构调整，疏通内回圈的堵点和提高供给的效率与品质，所谓的结构性供给侧改革。因此理想的状态是，短期内通过需求管理稳住总量，长期内进行供给侧改革以缓解结构扭曲。这是中国政府在长期的宏观经济管理中得出的一条特色经验。

　　但是我们看到的现实相对悲观，那就是总量型、周期型（尤其是长周期，比如人口老龄化与资本支出周期）的下行力量太过强大，结构性、体制性改革带来的供给侧效率提高根本无法对冲，甚至有很多还是在短期内压制总量的，比如环保风暴带来的成本提高，严监管带来的信贷货币收缩等，去杠杆引发的民营企业信用成本上升等。（未完）