图：内地融资供给政策明显放松

　　站在2022年年初，在普遍悲观的氛围下，笔者认为中国经济的底部已经过去了，就在2021年三季度，当前经济已经在改善通道，开始底部“爬坡”，没必要过度悲观。政策端也已经在积极稳增长，流动性会更加充裕，对权益资产仍是利好，无风险利率或趋于震荡。

　　去年三季度经济见“底”

　　宏观经济的最低点，就是2021年的三季度。首先，从数值上来说，去年三季度GDP环比折年增速只有0.8%，可以说是过去十几年的最低增速（剔除2020年疫情冲击较大的一季度），这个数值意味着，如果接下来每个季度都延续去年三季度的GDP增长速度，那么中国经济的全年增速可能还不到1个百分点。所以从数值上来说，接下来的季度增速恐怕也很难比0.8%的年化增速更低。当然纯粹看数值判断是否见底，只能作为参考，不妨来看下影响经济下行的结构因素。

　　去年三季度经济之所以下行这么快，是多种因素叠加的结果。一方面是宏观和结构政策收紧的影响。例如，随着融资政策不断收紧，房地产经济下行速度在去年三季度明显加快。从7月份开始，房地产销售面积当月同比增速由正转负，从7.5%跳降至-8.7%，8、9月份依然维持大幅负增长；房地产名义投资增速也逐渐由正转负，剔除涨价后的实际投资，从三季度开始明显负增长。其他结构的政策如教育培训、互联网等政策的影响，也在去年三季度有集中体现。

　　另一方面，新冠疫情对于去年三季度经济的冲击也较大。每逢疫情，消费必然走弱，几乎成了去年的规律。7月至8月内地爆发的那一波疫情影响范围是较大的，政策防控收紧后，消费出现明显走弱。根据测算，去年三季度社会消费品零售环比折年增速降至1.7%，远远低于二季度13%的增速。

　　积极因素推动经济“爬坡”

　　从去年四季度以来，很多影响经济的因素已经在朝着积极的方向发生变化。一方面，宏观和结构政策已经明显转向积极，稳增长上升到政治高度。中央经济工作会议将稳增长放在极其重要的位置，“各地区各部门都要担负起稳定宏观经济的责任，不仅是经济问题，更是政治问题”、“慎重出台有收缩效应的政策，政策发力要适当靠前”。这就意味着所有部委、地方政府今年最重要的任务就是稳定经济增长，对经济有收缩效应的政策尽可能少推或者不推。

　　其实在去年9月底房地产金融工作会议召开后，四季度对地产相关融资已经在纠偏，10月份居民融资就大幅回升至7156亿元（人民币，下同），仅次于一季度的高水平，11月份略有回落，但仍有6800亿元，所以我们看到季调后的大中城市房地产销售没有进一步减少，暂时稳住了。在房地产融资政策放松的情况下，至少大中型城市的房地产市场大概率会触底回升，房地产销售端跌幅先收窄，投资端跌幅后收窄，对经济拖累作用会逐渐减少。

　　另一方面，新冠疫情的影响有所减少。尽管去年四季度以来，疫情也时有爆发，但对经济的影响没有像7月至8月份那么大。所以我们看到消费增速已经有了明显回升。8月社会消费品零售增速降至2.5%，但10月、11月增速分别为4.9%和3.9%，在2020年四季度基数偏高的情况下，去年四季度的消费恢复还是很不错的。我们跟踪的高频消费指数（HTCI）显示，12月消费仍在改善。如果今年疫情防控的策略再发生变化的话，消费可能还有进一步修复的空间，当然这个需要耐心观察和等待。

　　宽松会持久：没有收紧风险

　　笔者一直在强调，2021年就是缩小版的“2018年”，2022年就是放大版的“2019年”。既然现在经济已经在改善通道中，未来一年会不会出现类似于2019年4月份的政策收紧呢？笔者认为今年政策收紧可能性很小。

　　在2019年时候，房地产经济是从高位回落，而当前的情况是从很低的底部爬坡，房地产投资增速更多是跌幅收窄，回正可能性不大。

　　今年出口可能高位回落，而且出口这块更多取决于外部因素，消费延续弱复甦，宏观经济更像是从底部向上“爬坡”，要实现目标增长水平，全年政策可能都难以收紧。