图：分析预计，本港下月一手楼将“愈战愈勇”，交投甚至有望进一步增至2000宗。/中通社

　　美元指数自5月13日触及105.02点高位后下行，当前有进一步走弱试探100点关口的倾向。市场对美元中长期走势出现分歧，这也对美元预期乃至全球资本市场投资产生了较大干扰，特别是美股和美债由此前同向波动转为反向背离，而非美货币与美元的协同性也有所分化。对于美元后市的判断，首先要明白其年度涨幅仍高达6.24%，阶段性回撤幅度仅为涨幅的32%，并未达到熊市标准；其次应认清支持美元的强势因素并未改变，关键参数包括利差、经济增长与价值偏好。

　　从利差角度来看，相对其他发达经济体，美国利率更高、货币政策更紧，这是市场持有美元的关键。当前10年期美债收益率高达2.76%，远高于欧亚发达国家利率水平，与德国利差高达200多点，与日本利差高达250余点，这也导致海外资金会用“便宜”的非美货币投资美债套利，去年以来海外资金回流美国意向较为明显。

　　美联储未来两次议息会议可能仍将采取加息50个基点措施，不排除加息75个基点的激进政策。而随着美联储开始缩表，市场美元流动性将更加紧张，金融和实体经济对美元需求可能仍将维持较高水平，这对美元维持高位起到决定性作用。相较之下，欧央行可能在7月之后才开始首次加息，且加息节奏更为纾缓；英央行虽然已采取多次连续加息政策，但当前利率维持在1%的较低水平，且未来紧缩政策可能受经济不良影响存在审慎推进可能；其他国家如日本和法国等欧亚发达国家的货币政策可能仍将维持相对宽松。

　　从经济增长差异角度来看，非美经济体受俄乌冲突和疫情拖累。虽然资本市场对俄乌冲突和疫情变数的关注度有所降低，但事件对全球经济冲击依然明显。包括美国实体经济活力和景气状况也出现了下滑迹象，5月Markit制造业PMI（采购经理人指数）为57.5，创三个月新低；服务业PMI为53.5，创四个月新低；综合PMI为53.8，创四个月新低。

　　在薪资、利率、燃料成本和原材料价格全面上涨的背景下，企业运营成本继续上升，这将加大经营不稳定风险。但美国企业的全球化经营分散了长期经营风险，且高科技企业实力较非美经济体存在较大优势，这无疑是保障美国就业和民众财富的核心因素。再叠加需求端稳定增长，在基数效应影响下，美国经济增长的可持续性较非美国家仍然突出。

　　反观非美国家主要是新兴市场经济增长压力较大，毕竟这些国家产业结构并不完善，经济增长对外依赖度较高。一方面是在俄乌冲突和疫情不定的双重打压下，新兴市场难以维持稳定的投资环境，而发达国家加息进一步加剧资金外流风险；另一方面是全球产业链和贸易链仍难通畅，生产生活资料价格上涨加剧新兴市场通胀恶化风险，其中土耳其和阿根廷通胀分别高达69.97%和58%，这可能会持续影响两国中长期经济发展。由此可见，新兴市场经济或非美国家的经济前景衬托出了美国与美元的底气，这是市场倾向持有美元的根本原因。

　　从价值偏好角度来看，全球衰退风险更加利好稳定的货币。国际货币基金组织（IMF）认为，当前全球经济处于二战后最大考验，预计今年世界经济将增长3.6%。而其他国际组织和投行也纷纷下调全球经济增长预期。在此背景之下，股市和商品等风险资产价格动荡将难以避免，全球性安全资产需求居高不下。但黄金、瑞郎和美债等传统避险资产未必能获得青睐，毕竟这些资产的价格当前均处于下跌周期中，而居高不下的通胀则导致现金及固定资产难以维持稳定价值。当下美元处于中期升值趋势中，且在全球紧缩环境下美元进一步升值的可能性较高，因而避险需求推升美元的前景较为明朗。

　　综上所述，当前美元处于单边升值后的调整阶段，但中长期的强势尚未出现终结迹象，谈论美元贬值拐点为时尚早。笔者预计，美元仍存在进一步升值空间，年内或有挑战109点高位可能。而后续美元高位震荡或重启升势的关键在于利差、经济和风险情绪三大核心因素，美国政策对经济的调控手段高效，美元的国际地位远高于非美货币是其强势的保障。