回顾2022年，这一年承载了太多冲击，全球经济处于一种“坚壁清野、危若累卵、履霜坚冰”的状态。因此，在各大风险因子的影响下，从避险资产到安全资产，都处于一种系统性折价和价值重估的波动状态中。

　　对大部分发达国家来说，2022年呈现出一种“菲利普斯曲线”式的弱复苏。除中国之外，其他国家基本实现“与病毒共存”，但需要消化疫情期间的货币大放水，因此经济的回暖伴随着高昂的通胀代价，面临“工资物价螺旋上涨”的挑战，美国在这方面的表现尤为突出。而欧洲更多是饱受供给侧的冲击，战争不仅导致地缘格局发生重大变化，还导致能源供给结构发生巨变。这个能源系统的切换，需要付出较高的系统性成本，比如从低成本的管道运输转为高成本的航运，这势必映射到整个能源定价上。

　　像日本等这样的“高负债、高对外依存度”的国家，经济的脆弱性和不确定性进一步凸现，其汇率则被进行了一场“货币危机”式重估。更不用说像斯里兰卡等小型国家，在种种大冲击下处于濒临破产的边缘。

　　对于中国来说，一方面“三重压力”带来的负面打击较预期更为严重。整个经济动能主要依靠外部经济复苏带来的需求支撑，双循环格局下，对外依存度不仅没有降低，反而在加大，一直试图激活的内部大循环，在疫情反复、房地产债务危机、平台资本治理整顿等多重打击下，不仅没有形成支撑中国经济高质量发展的动能中枢，反而成为一种拖累。2022年中国经济的最大亮点依然是出口，依然是数以万计面向国际市场的中小外贸企业和制造业企业支撑着中国经济的韧性。

　　展望2023年，市场目前形成的共识是：全球经济开始“由胀转滞”，收益率曲线和菲利普斯曲线都进一步走平，美联储的疯狂加息有望在上半年渐趋理性，下半年可能会停止加息并放缓缩表。欧洲逐渐消化掉俄乌冲突的供给冲击，整个通胀水平会逐渐趋缓，但周期性的经济下行力量逐渐变强。日本货币政策开启史无前例的“大转型”，实施了十几年的“安倍经济学”正在发生巨大调整，这也势必引发全球大类资产的边际重估。如果日本央行掌握不好调整的节奏，很可能引发从日本发生继而波及全球的“金融海啸”，可能成为一只大家意想不到的“黑天鹅”。毕竟，像日本这样的高债务国家，利率中枢一旦进入抬升周期，后果将不堪设想。

　　留意日本币策转向风险

　　今年初，中国经济将迎来严峻的挑战和考验，各种不利因素交叠在一起。一方面，疫情“闯关”进入复杂严峻的阶段，感染高峰叠加危重高峰，劳动力健康和人力资本将遭遇冲击，中国经济韧性的基础──供给侧和产业链或随之受损，有可能进一步加速供应链的对外迁移，当然负面影响程度相对较低。另一方面，中国主要的出口国开始出现需求下滑的趋势，尤其是欧盟、美国等地区很可能加速去库存，这会导致中国的外贸订单进一步缩减，笔者判断今年上半年淨出口对经济基本失去增量拉动效应甚至可能为负。须特别注意的是，中国的外贸环境也在逐渐恶化，美国正试图摆脱供应链对中国的高度依赖，这个影响是深远且长期的。

　　上半年，中国经济在内部，供给侧受到疫情侵袭而收缩；在外部，需求侧受到全球经济下滑而收缩。总体上，呈现出前所未有的“供需双重收缩”压力。下半年，在消费、房地产和基建投资恢复“元气”的情况下，中国经济的内循环有望恢复增长，经济开始逐渐恢复活力。当然，这取决于地方债得到妥善处理，笔者估计今年会有更多的地方政府将遭遇债务违约风险。

　　对于资产价格，笔者的判断是“通胀交易”逐渐平息，全球进入一个羸弱的估值修复阶段，但对赌美元和全球货币政策反转是盲目的。在这个估值修复阶段，很可能会出现“黑天鹅”，即日本与欧洲几个国家，因为货币政策调整节奏没掌握好，或者与美元周期错位而发生“金融海啸”。

　　总体上看，随着全球通胀、俄乌冲突、中国疫情三大宏观风险因子边际改善，笔者的乐观程度略微高于去年。在大类的配置机会上，笔者认为系统性机会依然稀缺，除非发生“黑天鹅”引发全球级别的金融海啸形成错杀。在配置选择上，乐观程度应该是股大于房大于债，国内大于海外，港股好于A股。互联网平台企业和泛消费行业将有反复的修复过程，但仍然难言有趋势性机会。