图：2021年内地地方政府主要收入情况

　　年初，贵州遵义市最大城投──遵义道桥建设（集团）有限公司，约156亿元（人民币，下同）银行债务重整方案引发市场热议。一时间，大众对城投暴雷的担忧甚嚣尘上，就连投资圈内部对于城投债风险的评估也出现分歧，一些人认为城投面临巨大违约风险，另一些人则坚持有政府兜底，城投债务并没有什么好担心的。

　　那么，当前城投债务风险到底有多大？城投债务是否会成为2023年的黑天鹅呢？

　　我们知道，城投平台主要就是为地方政府进行市政建设和运营，如修缮道路，棚户区改造等关系到民生的公益性或准公益项目。这些项目往往资金投入较大、周期长、利润薄，很难吸引民间资本。而随着经济的发展，城市建设的资金需求也越大，这一般均需要地方政府财政资金支持。

　　但事实上，与“以收定支”的传统认知不同，地方财政的收入远不及地方建设投入，地方政府有着很强的激励筹措资金，进行超前的投资与建设。这主要由于地方官员的陞迁、生活等方面均与地方经济发展密切相关，这同时也带动了地方经济的快速发展。

　　多出来的资金缺口地方政府如何筹措呢？

　　一条路是“卖地”，即常说的“土地财政”。1994年分税制后，全国财政一盘棋，地方政府部分财权收归中央，转移支付成为地方政府重要收入来源，主要用于欠发达地区的建设，发达地区收入受到一定限制。以2021年为例，地方一般公共预算收入19.33万亿元（人民币，下同）。其中，中央对地方转移支付收入为8.2万亿元，占比约43%。而地方土地出让收入归地方政府所有，管理较为灵活，且与城市建设息息相关，成为地方政府拓展财路的重要手段。2021年，地方卖地收入高达8.5万亿元。

　　另一个重要途径就是靠平台融资。据统计，2021年发债城投有息负债规模达56万亿元，新增约6万亿元。城投融资形式也是多种多样，主要有银行贷款、债券融资、非标融资等。其中，各类渠道占比相对稳定，银行贷款占比最大、约占六成，城投债占比约两成。相对卖地而言，平台融资更为便捷，约束更少。

　　虽然地方政府视城投平台为“掌中宝”，但中央政府却并不待见，将其视为需要约束和管教的“坏孩子”。就在遵义道桥债务重组方案公布之后不久，财政部部长便在采访中明确表示，坚持中央不救助原则，“谁家的孩子谁抱走”。激增的债务加上平台运营管理混乱、资金使用不规范等相关问题频发，这些引起中央政府高度关注。但这部分城投债务是财政预算外的，当时的地方政府是否有清晰的账目仍未可知，中央政府更是无从管理。

　　为了有效地对地方政府债务进行管理，2015年国家实施《新预算法》，放开地方债发行，具体额度由中央政府审批下发；同时开启大规模的债务置换，将政府债务转化为政府债券形式，纳入年度预算进行管理，在五年时间置换近12万亿元债务，其中便包括大量平台债务。经过地方举债权限的放松、债务置换以及对城投融资的严格管控，中央政府达到了强化监督管理，降低债务风险的目的。但城投至今仍发挥这重要的作用，特别是在经济下行压力较大情况下，城投企业作为逆周期调节重要发力点，监管也会出现阶段性放松。

　　经济复苏缓解现金流压力

　　回到最终的问题，城投债会成为今年的黑天鹅吗？笔者认为，很多关键性因素已经或者正在改善。城投最危险的时刻已经过去，不应对未来过于悲观。比如疫情，曾是影响2022年经济发展的核心变量。但随着去年12月疫情迅速过峰，疫情对经济的冲击已经基本消退。从最新的经济数据看，部分经济恢复进程，似乎比预期的还要好一些。2023年，经济至少将呈弱复苏状态。

　　一方面，伴随着经济的复苏，城投企业、项目的现金流有望转好，地方政府收入也将有所提升，这均能有效的降低城投风险。只要经济向好，企业收入能覆盖大部分债务成本和运营成本，那么债务风险便是可控的。

　　另一方面，2023年，中央、地方稳经济诉求高度一致。作为基建的重要推手，地方及中央政府均有提供支持的强烈意愿和手段。比如，地方政府协调资金偿还债务或重组，对优质资产进行盘活，中央政府放松城投融资监管等。

　　但要明白，城投债务风险的化解是一个长期的课题，需要在发展中去解决，需要我们花大力去搞好经济。随着2023年经济的复苏，预计城投债务风险将显著回落，对于城投的未来我们可以更加乐观一些。