图：新能源的需求具有长期可持续性，加上原料材价格回落，有利行业产业链。

　　A股的反弹始自2022年11月初，以疫情防控政策的全面调整为标志，主要的大盘指数均回升，其中表现最好的板块是2022年跌得最惨的行业，如科技、消费、传媒、互联网平台等。与之相比，近3年表现强劲的新能源却重创，从2022年10月底至2023年2月22日，新能源行情与主要大盘指数完全背离，中证新能指数与光伏产业指数分别下跌2.74%、5.01%。

　　为何新能源没有跟上大盘反弹的节奏？新能源的行情已经结束了吗？

　　回望2022年10月至今的反弹行情，疫情防控政策的调整是点燃第一波反弹行情的助燃剂。从各行业之间的比较逻辑来看，哪个行业受到疫情影响最大，毫无疑问反弹力度最大，因此线下消费、酒店旅游、互联网等行业反弹最快。相比之下，新能源车、光伏、储能、风电等在内的新能源企业，过去虽然一定程度受到疫情的影响，但仍然处在扩张阶段，新能源发电装机量快速提升，新能源车渗透率不断创新高。反映到资本市场上，从2019年末至2022年末，新能源整体是估值、盈利双提升。

　　新能源对疫情防控政策的调整并不敏感，因此在疫情防控政策调整后，以估值修复、场景修复为主的第一波反弹中，新能源缺乏行业间的比较优势。

　　需求不振甚至减弱，是影响新能源行情的另一重要因素。与其他受疫情影响较大的行业不同，过去3年，新能源市场终端需求加速增长，特别是新能源车，在2022年新能源车购车补贴延续的特殊政策下，新能源车销量进一步爆发，据Trend Force数据，2022年内地占全球新能源车销量比重提升至63%。反映到市场上，新能源车最重要的上游原材料，电池级碳酸锂价格不断破顶并触及每吨60万元（人民币，下同）的天价；光伏上游原材料也类似，硅料价格最高触及每吨约33万元。下游需求的爆发，让产业链的上游企业赚得盘满钵满，主要锂矿上市公司业绩预增中位数约5倍左右。光伏上游的硅料企业也不遑多让，通威股份、大全能源、协鑫科技、新特能源这4家硅料上市企业预计淨利润增幅均超过160%。

　　但是，从今年新能源下游的需求看，光伏、新能源车两个最强赛道的需求可能面临阶段的高点。光伏可能尚存不确定性，但新能源车面临国补退出，行业车企的降价，今年销量增速大概率下降。乘联会在年初指出：“在2023年新能源政策退市后，（新能源车）销量增长会是一个严峻的问题。”需求的下降已经反映到上游原材料价格上，碳酸锂价格不到3个月急跌三分之一；硅料价格较高位回落逾20%。

　　在经历3年爆发式增长后，新能源赛道内企业的增速可能都在2022年达到了阶段的顶峰，这也意味着，行业的估值到达了阶段的顶点。那么，这是否代表新能源赛道的行情走到尽头？

　　如果从长期来看，新能源是众多赛道中确定性最强的行业之一，碳中和不仅是中国的目标，也是全世界的目标。不过对投资者而言，很难将目标放到十年甚至二三十年后，所以短期、中期的变化就更值得我们关注。

　　首先是市场风格的变化。在2022年10月至春节前的反弹行情中，市场率先掀起是预期修复的行情。在进入2月春节以后，市场转为数据验证的逻辑，经济数据、金融数据、行业数据、上市公司业绩等都成为检验市场修复的因素。业绩预告盈利差、春节期间及近期统计数据较差的行业开始调整；盈利能力强、增速高涨的新能源行业在春节前迎来了一波“业绩预告行情”。

　　其次是行业的需求，以2023年全年新能源（光伏、风电、储能、新能源车）下游的需求来看，新能源车的需求增速下滑是确定性事件，行业的看点在于新能源车的智能化，以及新能源车海外需求的变数。

　　原材料价格回落 有助盈利

　　光伏在第一季走出了超预期的行情。首季一般是光伏装机淡季，但2023年呈现出“淡季不淡”，硅料价格也意外反弹。但在硅料供给产能大幅度释放的情况下，全年硅料价格下降也将是大概率事件，上游价格下降将一定程度上刺激下游装机量的提升。

　　行业的边际最大增量可能在于储能的需求。从锂电的下游需求看，近年来从消费电子向动力电池快速转变，在全球新能源快速发展的情况下，当前储能电池的需求在快速增长。

　　最后是估值与盈利的匹配。以新能源估值和盈利的匹配情况来看，当前中证新能指数滚动市盈率为22倍左右，在近3年的估值历史分位为3%。

　　另一方面，无论是碳酸锂还是硅料价格的回落，对整个产业链而言是利好，产业链内部的利润分配从上游向中下游转移。以指数整体看，中证新能整体在未来两年仍然保持在25%以上的淨利润增速，匹配22倍左右的估值，行业整体仍然具备较高的配置性价比。从长期来看，新能源的需求仍然具有可持续性，市场也将从赚估值的钱转向赚盈利的钱。所以，新能源投资者不妨保持耐心，静待盈利的释放。