西南证券高级策略分析师 朱斌

　　当前，投资者对市场最担心的主要是两个方面的内容。其一，金融去槓杆、企业信用债爆雷，是否会对市场构成持续的衝击，导致指数不断下挫；其二，五月份部分宏观经济数据不及预期，是否会对市场构成进一步的衝击？针对这两方面的担忧，笔者认为当前不论是金融去槓杆还是宏观经济下行压力，对於市场的衝击都是结构性的。市场在不断出清的过程中，越来越好的投资机会也正在逐步显现。看到这种机会的资金正在不断流入市场，投资者不应该在该贪婪的时候恐慌。

　　金融去槓杆对市场的影响更多是结构性和个股性的，而且有助於市场的优胜劣汰。在一部分个股出现闪崩的同时，另一部分优质个股或者显示出越来越明显的投资价值，或者是股价仍在不断创出新高。具体到当前的A股，虽然股东槓杆率高、质押比例重的个股仍有闪崩危险，但指数整体下行的空间已经不大。从行业上看，银行、周期等行业已经显示出良好的配置价值，其估值来到了历史估值的最底部。

　　当前，银行股的PB已经接近0.8倍，是历史上的最低估值水平。从历史上来看，每次银行股估值接近历史底部时，沪综指就能够获得强力支撑，形成底部区间。2014年7月牛市前夕、2016年1月熔断之後、2017年5月的指数回调以及当前，都是指数的阶段性底部。除了银行之外，周期性行业估值也进入到了底部区间，值得布局。由於供给侧改革以及环保标準提高的作用，传统周期性行业产能无序扩张的历史得以终结。周期品价格波动收窄，周期股盈利获得保障。从估值水平来看，钢铁股估值（市淨率）不到1.4倍，煤炭股估值不到1.3倍，都处於2016年供给侧改革以来的阶段性低点，向下的空间很小。2016年以来，基本上每次周期股估值达到阶段性低点时，都会形成一轮30%以上的上涨。

　　最近公布的宏观经济数据也反映了结构性特点：需求端走向疲软，但供给端出现结构性亮点。从供给端来看，五月份製造业固定资产累计投资增速为5.2%，而四月份累计增速为4.8%，三月份累计增速为3.8%，显示製造业投资正在加速。这其中，传统行业投资增速与新兴行业投资增速出现明显分化：如有色金属行业五月份投资增速为-6.8%，较4月份进一步下滑，而专用设备製造业投资增速为10.3%，较四月份有大幅度提升。与供给侧相关的煤炭开採和洗选业以及黑色金属冶炼及压延加工业继续保持低增速，前者四月份累计增速为-5.4%，而後者增速为4.3%，继续保持低增长。

　　布局低估值周期股

　　在需求端，五月份社会消费品零售总额同比增长8.5%，预期9.6%，前值为9.4%。消费增速出现明显下滑。消费增速降低可能与近几年房地产去库存，房价快速上涨，居民快速加槓杆有关。2013年以来，居民个人贷款馀额增速持续高於居民人均收入增速，截至2018年一季度，仅仅在银行口径下的个人购房贷款馀额已经接近23万亿元（人民币，下同），较2012年初上涨了两倍，而同期居民收入只提升了不到一倍。当前居民仅仅是银行正规渠道的住房贷款还款金额已经达到每年1.3万亿元。住房开支的快速上涨逐渐对居民消费形成了挤出：2017年以来，城镇居民人均消费性支出增速持续下滑，与人均可支配收入增速形成明显背离。这显示居民非消费性支出在快速增加。

　　实际上，在市场恐慌之时，外资正在大胆流入A股优质标的。目前，通过沪港通和深港通淨流入A股的资金已经超过5000亿元规模。2018年上半年淨流入规模约佔全部淨流入资金的三分之一，接近1600亿元。随着A股指数的不断下行，其投资价值愈发凸显，外部资金淨买入也呈现不断加速的趋势：2018年4月份以来，沪股通每月资金淨流入分别为274亿元、267亿元和175亿元，如果按照这一趋势，六月份沪股通淨流入资金预计能达到350亿元，为沪股通单月淨流入最大资金量；深股通也是类似，四、五、六月份分别淨流入资金112亿元、240亿元和150亿元，六月份单月资金淨流入也有望达到300亿元。从具体的个股上看，六月份外资开始逐步布局低估值的泛周期行业龙头个股，房地产、非银金融、建筑、钢铁等行业成为沪股通、深股通资金重点流入的行业。

　　从投资策略来看，当前市场有两大方向值得布局：其一，是低估值的泛周期性行业，包括银行、钢铁、房地产、煤炭等行业，具有安全边际；其二，是重点关注被外资大规模买入的各个行业龙头标的。