图：在中国债券市场不断扩大开放的同时，境外投资机构参与中国债市的数量不断增多，类型也日益丰富。

　　伴随着国际国内宏观政策和经济运行态势的改变、人民币进一步国际化、人民币汇率基本稳定和债券市场扩大开放，未来中国债券市场对国际投资者的吸引力将与日俱增，尤其是国债有望成为境外对华证券投资的主要方式和渠道。

　　2019年以来，银行间债券市场陆续推出一批灵活便利政策。如2022年允许银行间债券市场的投资者直接或通过互联互通的方式参与交易所市场；“互换通”正式落地，境内外投资者可通过香港与内地基础设施机构连接，参与内地银行间金融衍生品市场。

　　在中国债券市场不断扩大开放的同时，境外投资机构参与中国债市的数量不断增多，类型也日益丰富。截至2023年末，共有1124家境外机构主体进入银行间债券市场，其类型包括中央银行、主权财富基金、商业银行、保险公司、资管机构、国际金融组织等。全球前百大资产管理机构中，已有近90家进入了中国债券市场。上述机构在境内银行间债券市场托管余款达3.67万亿元（人民币，下同）。

　　根据中债研发中心数据，截至2023年末，中国债市托管余额157.9万亿元，境外投资者持有的占比为2.3%。境外机构持有境内债券品种包括国债、地方政府债、金融债、公司债和同业存单等多种类型。由于信用等级高、收益稳定等优点，国债最受境外投资者青睐。2023年末境外机构在银行间债券市场国债托管余额为2.29万亿元，较2017年末增长2.7倍，在外资托管债券总量中占比超过60%。

　　资本流出美国市场

　　展望2024年，国内外宏观经济和政策将呈现一系列变化，有利于债券市场运行向好的因素增多。

　　为应对严重的通货膨胀，美联储于2022年启动加息。至2023年，联邦基金目标利率达到5.25至5.50%。但鉴于美国通胀黏性较大，美联储迟迟下不了降息决心。目前来看，下半年美联储仍有可能启动降息。尽管其时间点可能会被推迟，节奏也可能较为审慎，但趋势并未改变。

　　与加息时资本流入美元不同，降息后美元资产的收益率会降低，资本可能在一定程度上流出美国资本市场，美元有可能逐步贬值。相反，新兴经济体的资本外流压力将会减轻，尤其是增长和风险状况良好的新兴经济体会对国际资本产生吸引力，中国债市可能会成为境外投资者投资的重要选择。

　　在有力度的扩张宏观政策的推动下，中国内需今年将进一步释放，投资、消费和出口“三驾马车”将不同程度地协同推动经济增长。财政政策或实施战略性扩张，赤字率和地方政府专项债都将提升和增加。货币政策将继续秉持稳健偏鬆的基调，更好发挥货币政策的总量和结构双重调节功能，积极配合和支持财政政策，必要时会进一步降准降息。

　　目前来看，基建投资和制造业投资增速都将加快，一季度两者的增速已明显好于预期。房地产投资虽然仍有较大可能为负值，但其程度将会明显收缩。全年投资将会对GDP平均贡献提升至40%左右。

　　在就业和收入改善、物价温和回升、服务消费较快增长以及耐用消费品以旧换新政策的共同推动下，2024年中国消费将逐步常态化运行，最终消费对GDP的贡献率约为60%。

　　尽管全球主要经济增长会有不同程度下降，中国全产业链优势带来的系统性出口供给和风险应对能力、中高端技术密集型商品制造水平提升，以及出口市场多元化的优势加上去年基数因素，将支持2024年中国出口由降转升，淨出口对经济增长的贡献率由负转正。

　　2024年中国经济有可能达到5.2%左右的增长，为中国证券市场带来更多的投资吸引力，中国债市成为更多境外投资关注和投资的主要目标市场。

　　人币汇率保持稳定

　　近年来人民币国际化持续推进，人民币在全球外汇交易货币、国际支付结算货币、储备资产货币等方面的使用不断增长。2022年，人民币在本外币跨境收付总额中占比近50%，已成为中国跨境收支第一大常用货币。一些国家也明显增大了人民币使用的频率与规模，如在俄罗斯，人民币已成为外汇储备的最主要选择。人民币国际化的发展必将使相关国家的央行和金融机构持有一定数量的人民币，从而产生以人民币开展投资的需求。

　　近年来，尽管外部环境产生了一些不利于人民币汇率稳定的因素，如美国对中国向美出口产品加征高额关税，美联储持续大幅加息，中美利率不仅倒挂而且幅度还不小，但人民币汇率运行总体上仍较为平稳，人民币对美元有一定程度的贬值，但对非美货币却还有一定幅度的升值。人民币汇率波动中保持基本稳定的态势，加上较为审慎的利率政策，有助于人民币资产包括债券类资产的价值评价趋于稳定；推动国际市场更加关注，甚至更加青睐人民币资产包括金融资产。

　　在人民币国际化、人民币汇率基本稳定，以及中国宏观经济平稳运行的大背景下，人民币债券资产具有相对较好的收益率、稳定性和安全性。中国是全球增速最高的主要经济体，同时也是按现行汇率计的第二大经济体及按购买力平价计的第一大经济体，人民币债券的收益率水平高于大部分西方发达国家；得益于稳定的经济与政策环境，人民币债券资产的预期回报率和稳定性的表现良好，再加上人民币汇率比较稳定，从利率的绝对水平、稳定性和安全性来看，中国债券市场对境外投资者具有长期的吸引力和配置价值，尤其是收益水平、安全性和稳定性十分良好的国债更是如此。

　　迄今为止，境外投资者参与中国债市的程度仍然还大大低于成熟市场和重要的新兴经济体。目前境外机构在中国债券市场持仓占比不到3%。在发达国家，德国、法国、美国、日本、韩国的国债市场上，海外投资者占比分别在68%、64%、30%、10%和7%以上。在金砖国家来看，印度、俄罗斯、巴西、南非外资在主权债券市场上的占比分别达到6%、16%、18%和31%。

　　收益率相对较高

　　中国是全球首屈一指的制造业大国，工业部门最为齐全、产业链最为完整、产业结构的韧性很强；经济运行周期与各主要经济体之间往往存在差异，受全球经济周期运行的负面影响相对较小。从历史上多次全球性金融危机的负面效应来看，中国资产受到的冲击较为有限。从这点上看，投资中国金融资产的风险相对较为可控。

　　由于境外投资者在中国债市的占比较小，国内债市及债券资产与国际主要债市和债券资产的相关性较低。尽管当下美元利率明显高于人民币利率，但从中长期角度看，不仅过去人民币利率长期高于美元利率和欧元利率，而且本轮美元高利率已经走向尾声，未来出现人民币利率高于美元和欧元利率的可能性依然较大。人民币债券作为收益率相对较高、稳定性、安全性相对较好的资产，能够丰富资产选择、优化有效投资前沿、分散投资资产风险，降低资产组合的整体波动性，从而成为全球大类资产配置中不可替代的重要类别。

　　随着人民币债券相继被纳入全球三大债券指数，近年来国际市场更多的资金被动或主动地逐步推入中国债券市场。但迄今为止，境外投资者对国内信用债投资较少。究其原因：一是近年来国内企业信用违约事件增加、规模上升；二是境外投资机构对跨境投资的风险控制较为严格，通常要求信用评级在BBB以上，但国内信用债发行主体大部分缺乏国际评级，而国内评级的国际认可度偏低。2020年，中国允许符合条件的国际评级机构在中国开展信用评级业务。这一开放举措将有助于提升中国评级行业整体水平和质量，促进债券市场的进一步完善和高水平开放。

　　鉴于信用好和收益率高，未来中国国债可能会受到更多境外投资者的关注和青睐。按计划，财政部将从2024年开始连续几年发行超长期国债，其期限可能在30年至50年，收益率可能在3.5%至4%区间。超长期特别国债以国家信用作担保，具备风险低、流通性强，免征利息所得税等优点，加之收益相对于中短期国债更高，因而可能成为境外机构投资者最为关注的投资品种。