图：日本长期通胀预期刚接近1.5%，仍低于2%目标，经济现状距离预期目标还有很长的路要走。

　　伴随日本政策利率由负转正，从逻辑上而言，日圆汇率应该由弱转强。但是自3月19日，日本央行退出负利率以来，日本国债收益率并未大幅超出负利率政策期间的高点，而美元兑日圆汇价从150的位置则进一步快速贬值，于4月29日突破160整数关口，之后在日本政府的干预下才得以暂时稳住阵脚，但日圆汇率能否一举扭转弱势尚不确定。

　　造成上述情况的主因是日本经济基本面，去年三季度日本GDP季环比为-3.2%，四季度虽然恢复增长，但环比增速也仅为0.4%，今年一季度GDP环比再度转负。另外日本央行调查数据显示，日本长期通胀预期才刚刚接近1.5%，仍低于2%目标。

　　从日本央行此次政策转向中，引出笔者的三点思考。

　　一是经济运行一旦陷入“长期停滞”，其带来的社会后果是难以估量的。1995年前后，日本经济总量已升至500万亿日圆以上，占全球经济总量的比重也升至18%，但随着泡沫经济的破裂，在之后长达二十年间，日本经济总量持续在500万亿至550万亿日圆之间波动，全球占比则持续下降，至2014年已降至6%，期间日本GDP平减指数更是长期处于负值区间。

　　二是准确评估总量政策的作用。1989年至1991年，因资产泡沫破裂，日本股市楼市相继出现断崖式下跌，经济运行也因此受到重创。但由于当时日本政府很难继续动用总量政策来救市，甚至之后当银行体系已经出现大面积不良资产，日本政府依然很难获得足够的政治和社会支持，动用公共资源来救市，直至经济的长期停滞趋势形成，但为时已晚。

　　除了泡沫经济破裂引发对救市的政治与道德阻力之外，当时在日本各界的主流政策观念为结构改革优先于需求管理，在此观念主导下，当时日本政府虽然也采取了一些刺激总需求的总量政策，由于反应速度太慢、力度又偏小，反而加重了日本民众对总量政策不起作用的感知。但当时日本经济的实际产出缺口与失业都在呈扩大态势，即日本经济的实际增速远低于潜在增长率，表明经济运行中的有效需求是不足的。

　　三是日圆汇率政策的特殊性。日本经济在陷入长期停滞之前，日圆汇率因“广场协议”曾经历过十年的持续升值，美元兑日圆汇价由262一路升值至1995年的80，累计升幅近230%。至今仍有不少分析认为，日本经济长期停滞源自圆汇错误升值，且不论此分析是否正确，不可否认的是，汇率对于一国经济运行的影响是不容忽视的，由此也就带来汇率政策的锚究竟是什么的争论。

　　日圆贬值带旺旅游业

　　从“安倍经济学”的日本实践来看，只有服从于自身经济运行需要的汇率政策才是合意的。2012年以来，与日圆汇率贬值同步，日本核心CPI呈现出持续回升的态势，背后的政策逻辑就是当日本的利率政策相继进入到零下限和负利率状态后，只能通过超常规的量化操作来降低实际利率，由此必然导致汇率的贬值。而伴随日圆购买力的下降，不仅对冲境外输入性通胀的能力会弱化，还能吸引海外游客消费的增加，这些因素都有助于日本物价的上涨。

　　此外，日圆的持续贬值不仅能够提高日圆计价海外淨资产规模，更能给回流日本境内海外利润提供额外收益率，即海外利润因日圆贬值得到增加。截至2022年末，日本海外淨资产占GDP比重已升至75%，比重较2011年大幅提升了21个百分点，同期以日圆计价的海外淨资产规模增加了57%。另外，日圆汇率贬值本身就会增强日圆货币金融条件的宽松，进而有助于改善日本企业基本面。2023年，日本的实体企业共实现经常利润25.3万亿日圆，较2011年的11.85万亿日圆，增长114%。

　　综上，安倍经济学之所以能够帮助日本经济实现再通胀，主因是其基于对于日本经济潜力的自信和判断，重新倚重刺激有效需求的总量政策，持续降低实际利率，大胆实施超常规手段增加货币供给规模，持续改善企业和居民的融资环境，扭转资产价格与物价的通缩预期，叠加政府支出的扩大，合力提高总需求，缩小产出缺口，增加对融资和劳动力的需求，最终实现通胀、利率和名义工资均上升的局面，经济运行逐步进入良性循环。

　　虽然日本经济现状距离预期目标还有很长的路要走，但此次日本央行的政策转向以及背后的安倍经济学的实践，对于应对长期停滞和通缩的宏观调控方面，具有重要的现实意义。