图：日本央行结束负利率政策，说明日本彻底摆脱长期结构性通缩。图为日本央行总部。

　　“十年磨一剑，霜刃未曾试。”日本央行近期决定结束长达8年的负利率政策，旨在说明日本彻底摆脱长期结构性通缩。中长期来看，如果薪资增长能够进一步推动日本劳动力市场供需再调整，从而支持日本居民最终消费支出可持续增长，那么日本或将中长期摆脱结构性通缩。

　　首先，“工资─价格”螺旋效应将决定日本能否最终走出结构性通缩。从日本企业调研资料来看，日本通胀水平趋势上升的传导可分为四个阶段：第一阶段，企业在进口商品价格抬升的影响下提高销售价格，输入性通胀抬升物价水平；第二阶段，总体物价水平上涨，劳动者要求更多的工资以维持同品质的生活水平，即劳动收入提升购买力平价，进一步推升物价水平；第三阶段，受劳动力成本抬升的影响，企业进一步提高销售价格以转移成本，强劲的劳动力市场形成；第四阶段，企业定价策略倾向多元化和差异化（而非类似新兴市场走低价竞争策略），高性价比的产品和服务有助于提升企业长期生产率，使得企业对“工资─价格”螺旋攀升的容忍度提高。

　　随着负利率政策结束，在“安倍经济学”财政与货币政策的累积影响下，日本“工资─价格”螺旋形成基础概率有所抬升。2024年“春斗”中，劳工会争取的工资增幅达到历史性的5.28%，有理由支持日本通胀已经迈入第二阶段，即“居民购买力平价提升”阶段。同时，在价格因素影响下，企业利润呈上升趋势。下一阶段，如果薪资增长支援强劲劳动力市场的形成，从而支援企业盈利可持续，日本摆脱长期结构性通缩将是可能的。

　　其次，日本当前退出大规模货币宽松政策利大于弊。日本央行近期决定结束长达8年的负利率政策，目的在于说明日本彻底摆脱长期结构性通缩。结束负利率政策对日本各经济部门的影响是复杂的。

　　一是，历史上当日本基准利率由正转负，家庭部门持有的存款和其他资产的利率下降，抵押贷款和其他借款的利率也随之下降。家庭总体存款额大于抵押贷款负债，因此淨利息收入与央行实施常规利率时期相比萎缩了数万亿日圆规模。与之相反，如果利率回归常态，持有金融资产多于负债的家庭部门的淨利息收入整体上有望改善。

　　二是，实施负利率政策帮助企业部门减少了债务，积累了手头资金，但弱化了企业转型的积极性。本轮日本基准利率提升至0%对企业的正负面影响均有限。从金融机构来看，当利率回升，金融机构利润率恶化的边际程度将递减。虽然短期内可能会面临一定的压力，但与持续负利率环境下相比，银行更容易找到盈利的方法。

　　抬升全球资金成本

　　不过，结束负利率政策并提高利率水平预期还会引发一些担忧，包括金融机构持有的长期债券是否会面临未实现损失，以及一些借款人是否会因为需要支付更高的利息而拖欠贷款。从影响来看，由于企业利润率表现强劲，因此负利率政策的结束不一定直接会冲击企业利润。

　　最后，日本退出负利率政策，全球资金成本或边际抬升。从全球资产配置的角度来说，日本负利率货币政策一直以来为全球投资者提供了大量低成本资金，退出超宽松政策意味着缩减全球市场流动性，导致全球资金成本边际上升，将对依赖低成本资金的投资机构和经济体构成一定压力。

　　日圆方面，理论上日本央行加息将会引导部分日圆回流，日圆迎来趋势升值的可能增加。而本次日本央行宣布加息之后，日圆汇价反而下跌。实际上，过去日本两轮的加息周期（2000年与2006年），日圆兑美元也都发生了阶段性贬值。长期来看，日圆兑美元的趋势扭转不仅取决于日本国内的通胀路径，也取决于美联储的政策走向。

　　日债方面，日本央行虽然结束了收益率曲线控制政策，但是仍然保留了临时购债等政策工具，以保证债券市场稳定。因此，短暂抛售日债行为对金融市场的影响有限。

　　对于日本股市而言，本轮利率回归常态对企业实质性影响有限。日本央行表态仍然偏鸽，日美利差持续，日圆仍然处于低位，日股估值在外汇影响下仍有支撑。