图：内地5月工业生产录得按年增长5.6%。

　　应如何解读5月经济活动数据，对政策有何启示？经济活动表现不一：房地产活动依然疲软，出口和制造业投资稳健。

　　经济活动增长动能好转

　　5月社会消费品零售增长好于预期（其基数较低），制造业投资保持快速增长。得益于全球科技周期上行和外需稳健，出口同比增速显著反弹。但是，房地产活动仍同比大幅下跌，经季节性调整后的房地产销售和新开工面积均较4月和一季度水平略有下降。基建投资同比增速放缓，主要由于地方政府财政状况疲弱，地方融资平台融资受限。

　　工业生产增长放缓幅度超预期，其中国内经济活动较弱，抵销了出口增长加速的提振。按5年复合年增长率计算，与4月份相比，大多数经济活动的增长动能基本持稳或略有好转，但均弱于一季度。

　　房地产销售仍然疲软

　　尽管5月中旬以来房地产政策明显放松，但6月上半月主要城市的新房销售仍同比大幅下跌，整体二手房挂牌量居高不下。近期提振购房需求的政策可能需要一定时间见效，不过我们认为其效果可能在逐步减弱。央行设立了新的再贷款工具以支持房地产去库存，但到目前为止各地去库存进展有限。

　　为进一步推动房地产去库存，基于央行可能会进一步增加再贷款规模、并降低其利率。如果中央政府出台自上而下的指导方案明确去库存政策实施的相关细则，这将有助于降低道德风险、减少地方政府的犹豫和观望态度。

　　除了推进去库存之外，政府正在扩大房地产融资协调“白名单”机制，推动保交楼。此外，自5月以来，政府债券发行和财政政策支持逐步加码，这应有助于支撑基建投资和整体信贷增长。不过考虑到地方隐性债务持续受限，依然预计2024年基建投资增速将较2023年放缓。

　　人行年内或不降低MLF利率

　　同时，亦预计年内人行不会降低中期借贷便利（MLF利率），但随着银行存款利率进一步下调，贷款市场报价利率（LPR利率）可能会下调10至20个基点。如果经济增长动能不及预期、房地产活动进一步走弱，我们认为7月政治局会议或之后可能出台更多政策支持措施。

　　受益于政策持续放松，维持对房地产销售有望在未来几个月内企稳的基准预测。劳动力市场复苏仍然乏力且收入预期疲软，可能将抑制消费复苏。6月到三季度初，出口有望保持同比稳健增长。

　　总体而言，继一季度国内生产值（GDP）增长超预期后，我们预计二季度GDP环比增长将有所放缓，但去年基数较低可能支撑其同比增速维持在5.3%左右。我们预计下半年经济增长动能将持稳在4%至5%，从而全年GDP增速将达到4.9%。但是，如果房地产支持政策（尤其是去库存）的幅度弱于预期、或出台时点晚于预期，房地产销售和价格进一步下降，我们的基准预测面临一些下行风险。