图：美国国债利率

　　美国联储局周四（11月7日）公布议息结果，一如预期宣布减息0.25厘，联邦基金目标利率降至4.50-4.75厘区间。此外，会议声明较9月仅有两处改动：1）在就业描述上，将“就业增长放缓，失业率上升但仍然很低”改为“自年初以来，劳动力市场状况总体上有所缓解，失业率上升但仍然很低”；2）通胀描述上，将“通胀进一步向委员会的2%目标迈进，但仍然较高”中的“进一步”（further）一词删除。

　　结合联储局主席鲍威尔的会后讲话，以及美国的经济和市场形势，笔者认为，美联储本次坚持降息25点子可以从三方面理解：

　　一是，尽管9月会议以后公布的就业和通胀走强，但并未抵销前期降温的进展。美联储9月“弥补式”降息50点子并非空穴来风，而是就业市场和通胀在今年4-7月持续降温的结果。而且，美国居民的“超额储蓄”在今年5月首次转负，与就业和通胀的“拐点”基本脗合。所以，尽管美国9月经济数据反弹，但未必扭转近半年就业和通胀的降温趋势。对单月数据过度反应，历来不是明智之举。

　　二是，美联储主观上希望尽量保持政策惯性。所谓“开弓没有回头箭”，美联储在9月大幅降息，而后经济和通胀数据立即反弹，已经被诟病为过度依赖数据、缺乏前瞻。鲍威尔本次讲话称，本次降息可以被视为“另一次行动”。

　　三是，近期市场利率自发走高，进一步赋予美联储降息的空间。9月18日会议以来，在经济数据走强和“特朗普交易”（抬升中期经济和通胀预期）的背景下，2年期及以上期限美债利率大幅上行，10年期美债收益率在截至11月6日已大幅上行超过70点子，处于今年7月初以来最高水平。

　　市场利率自发走高，有可能对未来一段时间的经济和通胀形成下行压力，同时也是美联储对市场利率调控能力弱化的表现。因此，美联储本次坚持降息，或也出于抑制市场利率过快上行的考量。

　　短期来看，由于美国经济和通胀保持韧性，叠加市场十分关注特朗普新政引发的通胀上行压力，美债利率可能保持偏高水平；美股投资者可能倾向于认为美国经济能够“消化”高利率，继而维持偏强的风险偏好；高利率和强经济之下，美元的吸引力犹存，美元汇率也可能获得不错的支撑。

　　利率下行趋势不变

　　但展望未来半年至一年，政策和市场利率的方向仍然是下行的。而且，一旦未来几个月出现经济和通胀数据的再降温，市场对未来利率路径的看法可能会适时调整。

　　首先，特朗普新政对经济和通胀的影响不会立竿见影。特朗普2017税改法案中的核心条款将于2025年12月31日才到期，尽管税收政策调整预期可能对当下居民消费行为有一定影响，但不宜高估；关税方面，政策的最终落地和起效也仍需时日，对通胀的影响有待观察。

　　其次，美联储从限制性利率回到中性利率的空间仍然充足。美联储预测的长期政策利率在2019年6月至2023年12月基本保持2.5厘、2016-2018年大致在3厘左右；截至2024年9月，美联储最新预测为2.9厘，已经较疫情前有所抬升。即便如此，目前的政策利率水平（4.50-4.75厘）仍明显高出长期政策利率，意味着美联储本轮降息的空间是充足的。此外，目前缺乏实质证据表明美国潜在增速或长期中性利率会大幅上修。

　　2008年以后，美国及主要发达经济体陷入低增长、低通胀、低利率格局，背后原因极为复杂，其中的一些原因如需求长期不足、国际贸易发展、技术进步和创新发展缓慢等，可能在后疫情时代因财政逻辑转变、经济安全更受重视，以及AI等新技术的发展而出现转变。不过，人口老龄化、全球储蓄过剩，以及AI在经济社会中的应用尚需时日兑现等问题，似乎并未出现明显转折。

　　再次，美债利率短期超调的风险较高。一方面，美债利率走势强于1995年，本轮首次降息以来10年期美债利率的上升幅度超过70点子，大幅高于1995年的40点子；但值得注意的是，1995年美债利率在首次降息后的一个半月左右开启下行。

　　另一方面，近期美债通胀预期明显超过其与油价在今年以来多数时期的相关性。这可能反映了投资者对于特朗普当选后美国通胀前景的担忧，但有过度担忧之嫌。

（作者为平安证券首席经济学家）