图：关税对物价的影响未完全显现，这是美联储维持利率不变的原因之一。

　　北京时间7月31日凌晨，美联储议息会议宣布保持基准利率不变在4.25厘至4.5厘，符合市场预期。今年以来美联储始终保持基准利率不变，主要出于关税政策反复、通胀压力和经济不确定性多重因素的考量。近期，特朗普政府对货币政策立场持续的言论干涉，也进一步引发了市场对于美联储独立性的关注。

　　政府层面对于货币政策立场的干预反映出美国财政和经济层面正面临多重压力。考虑到鲍威尔任期即将结束，未来市场对美联储政策独立性的担忧可能进一步发酵，金融市场不确定性随之上升。在当前多重压力下，美联储仍按兵不动以维护其政策独立性，稳定市场预期与制度信任。

　　首先，今年以来，美联储始终保持基准利率不变，这与当下宏观政策环境的不确定性密切相关。特朗普政府关税政策多次推迟，与各国的谈判也多有反复，关税对物价的具体影响至今仍未完全显现。

　　最新数据来看，美国6月PCE同比2.6%，核心PCE同比2.8%。这反映了关税政策带来的一部分影响，但整体通胀仍然温和。一方面可能是因为消费的走弱使得企业在抬升价格方面更趋谨慎。另一方面，与疫情期间供应链的断裂有所不同，关税尤其是反复的关税谈判带来的更多是企业之间的谈判与成本转移，而非供应链的实质性断裂。就业方面，近期非农就业数据显示劳动力市场出现岌岌可危的迹象，失业率反弹回4.2%，尤其是前两个月就业人数的大幅下修，引起市场对于关税后就业市场受到冲击的广泛担忧。

　　近期美联储内部的分歧也逐渐显现，本次议息会议维持利率不变的决议遭到沃勒和鲍曼两位官员的反对（认为应降息25个基点）。鉴于当前关税政策已延期至8月1日，其对物价的进一步影响预计仍需等待8月及9月的通胀数据方能进行较为全面的评估。

　　其次，近期特朗普政府对货币政策立场持续的言论干涉，也进一步引发了市场对于美联储独立性的关注。政府层面对于货币政策立场的干预也反映出美国财政和经济层面正面临多重压力。7月4日，特朗普总统正式签署“大而美”税收和支出法案，在高债务背景下推动财政扩张，财政乘数是其中的核心变量。如果大规模财政刺激能够有效转化为实际经济产出，税基扩大会在一定程度上弥补政府财政收入，从而缓释财政可持续性的压力。但若刺激效果有限，赤字和债务则将更快累积，形成“经济放缓、债务加速”的风险陷阱。

　　参考IMF（国际货币基金组织）的工作论文，财政乘数的大小不仅与经济结构相关，也受到所处经济周期的影响。其中，财政与货币政策的组合方式是影响财政乘数的关键因素之一。这意味着，在“大而美”税收和支出法案的实施阶段，美联储坚持通胀目标需付出的经济与债务代价将更为高昂，联储坚定政策立场也将面临更大的压力。

　　币策不明朗 金融市场受累

　　最后，考虑到美联储主席鲍威尔任期临近结束，未来市场对美联储政策独立性的担忧可能进一步发酵，金融市场不确定性随之上升。历史经验表明，央行独立性是稳定通胀预期与维护市场信任的关键因素。以20世纪70年代高通胀时期为例，当时的央行缺乏优先考虑价格稳定的职责安排，以及维护自主性的法律保障，货币政策频繁受到政治干扰，居民实际收入和储蓄在高通胀环境中受到侵蚀。直至1980年代中期，央行通过坚定的货币政策控制通胀，成功赢得了公众对政策效力的信任。

　　大量实证研究进一步验证了央行独立性在维持价格稳定中的核心作用。根据IMF的工作论文，央行独立性涵盖多个维度，包括人事任免、问责机制、政策工具及目标设定自主权等。在高度不确定的宏观环境下，机制的独立性有助于央行更有效地锚定通胀预期，进而维持低而稳定的通胀水平。无论是高收入国家还是中低收入经济体，独立性高的央行在通胀控制方面普遍表现更优。因此，即使面临财政主导压力上升与政治干预的风险，美联储仍倾向于以审慎态度推进降息进程，以维护政策独立性，稳定市场预期与制度信任。

　　若未来美国关税政策对物价的冲击弱于预期，则美联储可能加快降息节奏，以更及时应对当地增长放缓与信心修复的双重需求。笔者预计年内降息幅度总计50至75个基点。

　　（作者为工银国际首席经济学家）