图：《大而美》法案带来短期名义增长的同时，其背后潜藏的中长期结构性代价不容忽视。

　　“下贫则上贫，下富则上富。”今年7月4日，美国总统特朗普正式签署《大而美》法案，该法案旨在通过政府财政扩张，以应对经济增长放缓与结构性调整的压力。理想情境下，若大规模财政刺激能有效转化为实际经济产出，那么税基的扩大可能在一定程度上可以补偿政府财政收入，从而对冲法案附加的财政可持续性压力。然而，高财政乘数也意味着刺激性政策对总需求的快速推升，若供给弹性不足，则通胀压力将同步上行。

　　首先，名义增长与实际产出背离。名义GDP增速的抬升并不等于实际产出的改善。在通胀驱动的名义增长中，居民实际购买力未必改善，企业利润也可能因成本上升而受到压缩，甚至可能出现经济空转的账面繁荣。若经济刺激效果有限，赤字与债务则可能以更快的速度累积，形成“经济放缓、债务加速”的财政陷阱。

　　在此情境下，财政刺激非但未能稳定宏观基本面，反而可能加剧财政脆弱性。参考IMF（国际货币及基金组织）发布的工作报告，财政乘数的大小受到经济体结构性特征与所处经济周期的共同影响。其中，“财政─货币”政策组合是一个关键解释变量。当财政政策积极扩张、而货币政策保持宽松（即财政主导型组合）时，市场预期政府不会迅速加税还债，从而提升了消费和投资意愿，财政乘数显著上升；反之，如果货币政策主导、对财政扩张反应强烈（例如保持高利率甚至加息控通胀），则财政刺激往往被抵销，乘数效果将明显减弱。

　　结合当前美国的宏观环境来看，政府债务占GDP比重已处于历史高位，美联储政策利率中枢长期维持在4%以上，当前财政政策刺激在总需求中的撬动能力可能受到结构性制约。

　　其次，美丽粉饰下财政失衡与社会分化。《大而美》法案在带来短期名义增长的同时，其背后潜藏的中长期结构性代价不容忽视。一方面是财政可持续性的恶化。美国负责联邦预算委员会的测算显示《大而美》法案到2034财年将增加美国债务总额4.1万亿美元，并将美国联邦社会保障和医疗保险的破产期限提前一年至2032年。另一方面是社会不平等的加剧。《大而美》法案的设计结构上倾向于中高收入群体。随着财政支出的大幅度增加，受益群体主要集中在高收入阶层，而低收入群体并未能获得同等程度的福利提升。

　　根据耶鲁大学预算研究所分析，本次通过的法案提出的税收、医疗补助和食品福利支出变化将使得美国底层五分之一人口的收入下降2.9%，顶层1%人口的收入则将增加1.9%。这可能进一步加剧美国社会的财富不平等。参考IMF和OCED（经合组织）的工作报告，中低收入群体的收入增长对经济增长更具正向推动力。相反，当收入高度集中于高收入群体时，经济增长往往更为乏力。

　　收入不平等对经济增长具有统计意义上显著的负面影响。如果“美”的代价是赤字膨胀与社会分化，那么“大而美”或许只是表象之美。在更深层的价值维度上，该法案值得重新审视。

　　债务扩张不可持续

　　最后，债务的无序扩张终将走向自我偿还。从凯恩斯主义视角出发，债务扩张本身并非原罪，其主要掣肘因素在于通胀稳定性与市场信心。对拥有货币主权、债务以本币计价的国家而言，财政空间理论上更为宽裕，政府可通过货币手段调节利率与融资。

　　不过，我们认为美国债务问题的根本挑战，并不在于债务比重的绝对值，而在于其增长的方向与速度（“债务的二阶导”）。更直观地说，债务扩张的本质是对经济动能不足的补偿。当经济内生增长乏力，需要依赖债务手段强行拉动需求。

　　债务扩张真正的意义应在于打破经济的负向循环，重建内生增长机制。以日本为例，尽管政府债务／GDP比重远高于美国，但由于其扩张路径长期稳定，债务用于稳定内需与社会保障体系，市场预期并未显著动摇。但若经济的结构性困局未被改写，债务扩张呈现高斜率、低质量的特征，缺乏如技术跃迁、社会福祉等结构性目标，则将削弱市场对偿债能力与政策理性的信任基础，债务复苏终将走向自我偿还。

　　（作者为工银国际首席经济学家）