图：市场预期美联储将于下月减息，部分更押注减息半厘。

　　本周五，联储局主席鲍威尔将于杰克逊霍尔会议（Jackson Hole）发言，投资者急切希望得到减息操作的明确信号。美国需求趋于疲弱，货币政策理应宽松，但潜在通胀风险亦不容小觑，极大考验当局的预期管理能力。

　　7月非农报告对前值的大幅下修，坚定了市场对于9月减息的信心。即便同期的核心消费者物价指数（CPI）与生产者物价指数（PPI）按年增速双双反弹，却丝毫未减币策宽松的乐观预期。芝交所FedWatch数据显示，9月联储减息概率高达96.2%，年底前有望降息0.75厘。目前押注9月减息0.5厘的期权合约高达32.5万份，权利金成本约1000万美元。这意味着若如期减息这一幅度，上述头寸将获利1亿美元。

　　笔者多次撰文指，美国经济“滞”的风险高于“涨”，美联储减息操作太过迟疑。

　　这背后或反映出，鲍威尔有着明显“政治倾向”，特朗普对其发火是有几分道理。现时美国实际利率偏高，广泛压制零售、地产与制造业的发展。

　　非农数据飘忽不定

　　分别来看：1）7月美国零售按月增速由0.9%跌至0.5%，而密歇根大学数据显示，美国8月消费者信心指数初值降至58.6，大幅低于市场预期的62；2）由于融资成本过高，7月美国建筑许可数量下降2.8%，创2020年6月以来新低；3）ISM制造业PMI从年初的50.9连续下行至7月的48，接近2024年减息前的低点（47）。

　　当然，支撑美联储减息的最大理据，还在于就业数据的迅速降温。截至今年7月的三个月平均新增非农就业人数下滑至3.5万人，“小非农”ADP也显示美国私企招聘活动的放缓。需注意的是，特朗普上台后就业数据遭遇诸多因素干扰，包括白宫严厉打击无证移民、政府裁员造成统计人手不足等。假如稍后公布的8月非农报告又现反复，不排除减息预期的再度调整。

　　货币政策左右为难

　　减息可以缓解实体经济压力，但大幅减息则有可能引发滞胀风险，这是摆在美联储面前的现时困境。即货币政策路径的变数极大，很容易引发资本市场的震荡。

　　目前美国的关税成本多由企业消化，也有进口商将货物存入保税区、毋须立即缴纳关税。大家的普遍心态是等待进一步的贸易谈判，税率或有可能继续下调。根据数字仓储管理供应商WarehouseQuote统计，仓储需求的炙热全面推高了租金水平。2024年初，保税仓租金约为普通仓库的两倍，今年6月已攀升至4倍。

　　由于家庭部门的消费意愿持续低迷，商家为保持市场份额也不敢贸然涨价，只能压缩自身利润空间。而一旦美联储大幅减息，居民支出快速反弹，商家必定提价转移成本压力，导致通胀的持续恶化。

　　美国经济局面微妙，美联储内部也难以达成共识，9月无论是决定减息抑或按兵不动，都将招致不小的争议。