图：近期内地房地产行业供需两端政策出台频密，降准也将对这一系列政策的落地生效起到助推作用。

　　在11月22日国务院常务会议提出“适时适度”运用降准等货币政策工具后，11月25日人民银行宣布于12月5日全面降准0.25个百分点，预计释放长期资金约5000亿元（人民币，下同），降低金融机构年化资金成本约56亿元。

　　本次降准的主要原因是维护资金市场与债券市场稳定，缓解银行的流动性压力，并支持稳增长发力，尤其是近期疫情影响有所加大的情况下：

　　首先，降准有助维护市场稳定。此前发布的《防疫优化20条》和《地产支持16条》政策带来的预期好转触发债市大幅调整，理财赎回成加速器并引发负回馈。上周在人民银行投放和大行融出加大，以及市场自调节机制下，资金利率有所回落，但债券和同业存单利率未见明显变化。降准带来的长期低成本资金有助于稳定市场预期。

　　其次，降准有助缓解银行流动性压力、支持信贷投放。从银行负债端来看，受理财产品破淨增加、赎回压力加大影响，带来现券和基金抛售压力。而作为理财配置的重要底层资产，同业存单的发行利率一路上升，3月期股份制银行同业存单的发行利率从10月上旬的1.4厘左右上升到11月最后一个缴准日前的2.3厘左右，上升90个基点，银行资金成本上升。

　　从银行资产端看，信贷投放也增加流动性压力。11月21日人民银行与银保监会召开信贷工作座谈会，强调全国性商业银行要“发挥‘头雁’作用，主动靠前发力”、政策性银行“扩大中长期贷款投放，推动加快形成更多实物工作量”。今年5月和8月信贷座谈会召开后贷款投放力度均加大，近期票据利率维持高位或预示本次亦不例外。此外，截至10月末政策性金融工具的投放达到7400亿元，10月5000亿元专项债集中发行，亦会带来银行资产端的扩张，形成的存款一样会使银行需要缴纳的准备金上升。

　　综合负债与资产两端来看，在下一次缴准日（12月5日）之前，银行的流动性压力仍可能加大，为了防止缴准日对流动性和债券市场造成进一步冲击，人民银行适时降准是必要的。

　　经济走势的最大不确定性还是疫情的演变，货币政策将视经济基本面发展而相机抉择。笔者在11月初发布的年度展望中预计人民银行还会继续降准，并指出12月或1月或是降准的时间窗口，目前人民银行的降准与笔者的判断大体一致。10月以来疫情影响有所加大，新增本土感染人数已超过4月水准，我们所编制的中金经济活动指数也相应走低，进入11月后新增感染人数仍在持续上升，短期内经济增长的不确定性似乎有所加大。

　　人民银行在三季度货币政策执行报告中提到潜在通胀升温风险，实际上，笔者认为通胀走势也一定程度上取决于疫情的影响，在近期疫情影响有所加大的情况下，进一步降准降息的空间仍在。

　　拖累A股因素逐渐消退

　　近两周A股市场在前期风险偏好大幅修复后出现了盘整，成交量也逐渐回落至周五不足7500亿元的较低水准。但整体来看，笔者认为拖累市场前期的表现的内外部综合因素都有一些好转：

　　第一，此次降准显示出政策“稳增长”仍在加力。在人民银行此前发布的《三季度货币政策执行报告》中，人民银行指出要“高度重视未来通胀升温的潜在可能，特别是需求侧的变化。”我们看到，虽然上周以来短端利率出现了一定的波动，但考虑到当前经济内生动能仍弱，防疫优化和地产支持对经济的影响可能仍需时日，笔者预计货币政策尚难出现明显方向性变化。

　　第二，当前对于整体经济增长具有明显影响的两个因素都出现了一些政策上的边际变化：国务院前期公布优化疫情防控的二十条措施，除了对隔离时间、涉疫和入境人员管理规则优化，也重点纠正“层层加码”等问题。虽然当前处于秋冬季节，防疫难度在加大，近期疫情的全国影响范围也较广，上周多地疫情也再度出现反弹，政策调整后的防疫效果，以及对于经济活动的改善成效仍需进一步观察。但整体而言，笔者认为政策调整对于改善疫情对经济所造成的挑战有较为积极的意义。

　　第三，从A股市场的角度来看，笔者认为本次降准一方面传达了积极的政策信号，说明在货币政策方面依然保持较为宽松，政策支持经济增长的大趋势依然保持，另一方面也给资本市场带来流动性上的边际好转，也有助于稳定债市预期，缓解近期因为短端利率波动带来的投资者信心的变化和产品的赎回压力，防范波动放大和外溢。此外，近期个人养老金账户的开立、产品的审批等也都出现了明显进展，2022年11月25日开始，包括北京、上海、广州等36个城市（地区）先行启动实施了个人养老金制度[2]，也有望给资本市场带来增量资金。

　　向前看，尽管政策向经济的传导及经济改善成效仍有待进一步观察，但笔者认为疫情和地产政策变化的信号意义值得重视，同时本次降准也代表了来自货币等方面的政策对于经济的支持力度仍然较大。市场前期已具备较多的偏底部特征，预期好转的关键在于基本面的修复力度，建议投资者逐步布局。

　　配置方面，短期紧跟政策边际变化的节奏来配置，中期根据景气程度及中国经济增长结构把握产业升级与消费升级主线较为关键。

　　楼市供需预期双向修复

　　与此同时，近期地产行业供需两端政策出台频密，降准也将对这一系列政策的落地生效起到助推作用。具体来看：

　　第一是供给端政策。《金融16条》明确提出要“对国有、民营等各类房地产企业一视同仁”，“第二支箭”更是直接面向融资困难的民营企业，信贷座谈会也提出要商业银行“发挥头雁作用，主动靠前发力”，降准更是为银行发力提供了基础，表明了政策端对于解决民企信用问题、稳定整体宏观经济主动且坚决的态度。从施力方向和使用工具来讲，既有面向优质民企的融资支持策略，也有面向受困房企的资产处置方案；既提出了针对专案的“保交楼”贷款后进先出、不下调风险分类等执行细节，也做出了针对企业的开发贷和信托展期一年、支持债券增信新发和合理展期等有效安排。

　　短期来看，上述政策有助于缓释房企债务风险、促进“保交楼”，同时也有望提振金融和实体市场信心，打破短期负回圈，促进市场参与各方（特别是居民家庭）预期企稳，带动从销售到投资再到宏观经济的逐步回升。

　　第二是需求端政策。2022年4月政治局会议后，行业层面支持刚性和改善性购房需求的政策已明显发力，但热点城市受限于低库存下的潜在房价上涨风险，政策频率和力度仍较为有限。但考虑到当前多地疫情散发背景下，需求疲弱相较于库存问题更加关键，更大力度的支持合理住房需求释放更为必要。11月以来，部分热点城市已经开始在“房住不炒”的框架下进一步调整楼市限购、限贷政策，例如杭州将首套房标准改为“认房不认贷”，二套首付比例下调至40%；成都主城区限购资格从单区认定改为跨区认定，非主城区内非本地户籍无房人口限购条件从1年社保改为在该区工作生活。

　　往前看，笔者预计更多热点二线城市可能跟进类似的需求支持政策，这一方面符合“金融16条”鼓励各地因城施策实施好差异化住房信贷政策的相关指引，另一方面，降准等宏观举措对于经济增长的支持效果也将间接传导至居民收入预期，使得需求端政策更好发挥效果，进而与供给端政策形成合力，有效引导预期修复和基本面企稳。

　　总体来看，笔者认为近期房地产行业供需两端政策和宏观政策的高频、协调发力，是针对当前房地产市场下行压力的对症下药，短期内有助于提振信心和改善预期，中长期维度上也可合力带动销售、投资等基本面指标逐步企稳。尤其是考虑到本轮下行周期向房企、居民、政府和金融机构均揭示了此前房地产发展模式中的潜在问题，四方对于行业未来发展将有更理性的预期，有助于行业理性回升。

　　笔者预计房地产行业2023年基本面指标将整体表现稳健，全国商品房销售面积和金额或同比增长2%和5%，投资修复大概率将慢于销售，全年同比有望持平或仅微降。