图：优化社会年龄结构是香港需要重视的课题。

　　香港特区政府在新一份财政预算案中，提出2024/25年度发债1200亿港元；并计划在未来五年中，每年发债约950亿至1350亿元。此举引发很多人忧虑，担心大规模发债将拖累香港信用评级，甚至会坠入借债度日的恶性循环。笔者在此谈谈一些个人看法。

　　去年2月份，内地学界曾展开过一轮“债务大辩论”。彼时社会刚走出疫情阴霾，重振经济成为当务之急。持“法宝论”人士认为，增加负债是经济“热启动”的关键，这在过去的周期中被反复证明过；持“鸦片论”人士则反驳，滥发债务如同毒品依赖，最终必遭反噬。

　　但在经济学范畴，债务只是一个杠杆工具，既非法宝也非鸦片。在笔者看来，应将债务比作中药，药能医病但也“是药三分毒”，关键在于“对症下药”。

　　债务置换破解困局

　　中国作为一个后发国家，近三十年凭借借债投资的方式，实现了跨越式增长，但眼下面临着严重的信用错配问题，即信用低的县级市，负债反而更高。与此同时，楼市周期下行、土地财政退坡、全要素生产率走低等问题，也考验着经济政策制定者的智慧。

　　既然经济“病症”已然明确，中央政府又是如何开出“药方”的呢？

　　去年7月份，中央政治局会议提出“一篮子化债方案”。进入10月，二十多个省级政府和计划单列市密集发行特殊再融资债券，截至年底规模超过1.3万亿元（人民币，下同）。特殊再融资债券其实就是用省级的高信用债来置换县级的低信用债，借此优化债务期限结构、降低债务利率。

　　化债方案须解决的另一大挑战，就是地方政府受到债务约束，没有足够资金进行投资，这就需要中央政府加杠杆、主导基建投资。去年10月，全国人大会议通过决议，批准中央财政四季度增发1万亿元特别国债，用于灾后重建。今年两会期间，政府工作报告提出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于重大战略实施和重点领域安全能力建设。

　　眼下“地方积极化债、中央主导投资”的格局逐步成型。在此过程中，中国摆脱了过去以房地产投资为主的债务模式，转向发展以新技术、新制造为代表的新质生产力，完成了经济动能的新旧转换。

　　经济转型借助杠杆

　　回过头来看香港。本港经历“亚洲四小龙”时期的经济腾飞后，政府财政支出重心逐步从基建投资过渡到公共福利，进入到典型的“瓦格纳加速期”。然而，愈演愈烈的“全球分化”威胁到香港固有的发展路径，如中美周期错位造成的港汇高估问题、中美政治博弈引发的国家安全问题等。香港急需在大变局中重新定位，在巩固自身金融优势的同时，亦要全力打造国际科创中心。

　　自二战结束以来，香港经济结构多次转型，从远东转口贸易重镇，成长为航运中心、贸易中心、金融中心，可以说一路以来都是市场自发选择的结果。如今土地市场遭遇不小挑战，经济动能亦有放缓的趋势，此时更需要特区政府主动求变，跳出旧有财政思维框架，债务无疑是极具价值的辅助工具。

　　借债如落药，对症是关键。财政预算案也明确指出，此轮发债资金流向不涉及政府经常开支，而是全数用于投资北部都会区、洪水桥厦村新发展区、交通基建等基础设施项目建设。这些也都是长远发展的关键布局，值得政府财政持续投入。

　　笔者要强调的是，经济转型需要人口增长的支持。因为增量人口一方面会推动基建投资的快速扩张，另一方面又作为底层需求，对土地价格、技术更新、产业升级形成支撑。社会年龄结构的优化对于香港下一阶段的发展至关重要。