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评经议济/内地楼市信贷趋紧?(上)\植信投资研究院院长兼首席经济学家 连 平

2021-07-30 04:24:08大公报
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  图:截至2021年6月末,房企内地信用债年内累计发行3727亿元,同比增长4.1%。

  疫情缓和后房地产市场恢复较快,目前已经处在较为景气的区间。随着部分一、二线城市房价较快上涨,房地产行业局部风险有所累积。下半年预计住房金融环境仍将继续偏紧,政策在对房企维持高压的基础上,抑制居民住房贷款较快扩张。在有效防范住房金融风险的同时,行业需要合理的金融支持,以保持房地产行业平稳健康发展。

  2021年以来,居民住房信贷扩张较快。根据央行公布的季度报告显示,截至2021年一季度末,个人住房贷款余额为35.7万亿元(人民币,下同),存量规模较2020年末增加1.2万亿元,占金融机构各项贷款余额19.8%,占比规模较2020年末回落0.2个百分点。

  一、居民住房贷款扩张收敛

  居民贷款扩张速度与历史高点相比尚属温和。截至2021年6月末,居民部门中长期信贷新增3.43万亿元,同比增长22.5%。与过往十年类似的住房金融周期对比发现,当前扩张速度远不及2013年上半年(同比超过150%)和2016年下半年(同比超过90%)的水平,但阶段性增速仍偏高。

  居民部门杠杆率上升较快,房贷利率短期进入上升通道。国内居民部门杠杆率和新增住房贷款价值比(LTV)均处于历史高位。数据显示,2021年二季末,居民部门杠杆率为62%,较2020年末回落0.2个百分点;上半年新增个人按揭贷款1.64万亿,同比增长23.9%,贷款价值比LTV为0.37,尽管已经连续几个月回落,但该指标仍处于历史高位。

  下半年热点城市房贷利率有较大的上行压力。与2020年12月相比,截至2021年6月末,全国首套平均房贷利率从5.23%升至5.37%,二套房平均房贷利率从5.54%升至5.65%。部分重点城市纷纷上调利率,其中杭州年内已上调三次。整体而言,国内一线城市和重点二线城市居民房贷利率都低于全国水平,未来这些重点地区的房贷利率仍有上行压力。7月上海首套房贷利率上调35基点,利率进入“5”时代;佛山则进入“6”时代。

  中国居民部门杠杆率在全球范围内处于低位。从纵向看,最近6年中国居民部门杠杆率年均增长约4.4个百分点,参照历史上著名的几次地产泡沫破裂的案例,这个增速是较高的。例如,日本在上世纪80年代末,即经济泡沫时期,家庭部门杠杆率由1986年的55.6%上升到1990年的70.6%,4年间居民部门杠杆率累计上升15个百分点,平均每年上升约3.8个百分点。美国居民部门杠杆率则在21世纪初期以平均每年增加4个百分点的速度堆积,最终爆发了全球次贷危机。鉴于中国居民首付和多套房贷款比例在30%至70%区间,在全球范围内处于较高水平,为银行贷款提供了有效的“安全垫”。而诸多发达经济体首付贷在10%左右,有的国家像澳洲和加拿大居民部门杠杆率已超过100%,因此中国居民房贷实际风险较低。

  二、房企融资环境保持高压

  1.房企融资仍依靠间接融资渠道

  截至2021年上半年,房企资金来源结构中,个人按揭和银行贷款仍旧是房地产企业最重要的资金获得方式,占比约30%。债券境内外融资也提供了不小的增量。而在2015年至2017年间发展较快的房地产信托融资和股权融资,近两年呈现衰退迹象。总体而言,房企融资仍旧十分倚重间接融资渠道,直接融资比重仍有待提高。

  开发贷增速持续大幅放缓。2021年以来,住房金融政策仍保持高压态势,地方政府将进一步规范购房行为,除了对消费贷、经营贷等违规入市资金加大查处力度外,重点整顿“首付贷”、“低首付”等行为,导致商业银行对房企授信周期有所拉长。截至2021年3月末,房地产开发贷款余额为12.42万亿元,同比增长4.4%,为历史最低水平。2020年6月以来的连续4个季度新增开发贷规模为5300亿元,是自2016年三季度以来最低水平。相应地,房地产开发贷余额占金融机构贷款余额比例从2019年一季度末的7.6%降至6.9%。

  部分商业银行涉房贷款占比有待调整。自2020年12月底央行发布房地产贷款集中度管理制度以来,商业银行房贷压降的压力总体比较有限。根据已经披露的财报显示,涉及到需要调整房地产贷款占比的银行,其余额占到整个金融机构涉房贷款余额的比例不到四分之一,主要集中在几家中资大中型银行。根据测算,假设这几家银行整体贷款增速运行平稳,平均每家银行在2021年涉房贷款或少增1000亿至1500亿元,占到各自涉房贷款的比例在5%到10%之间,占到各自银行贷款余额的比重在1%到2%。因此,压降有难度但并不大。

  注意到有些大中型银行在去年四季度开始,通过控制涉房贷款的投放,已经从超标状态转为达标,而部分中小银行还在监管允许范围内也适度上调了涉房贷款比重。因此应当理性看待银行业关于房贷新政下的变化,从长期看有助于金融机构更好的为房地产行业提供金融支持。

  2.非银行融资形势不容乐观

  2021年以来房企债券融资增速相对平稳。由于年初有著名房企违约事件出现,房企大部分时间内发行难度有所上升。但自6月开始发债环境有所缓和,截至2021年6月末,房企内地信用债年内累计发行3727亿元,同比增长4.1%。其中,6月当月发行648亿元,同比增长76.3%。结束了此前自今年3月起,连续3个月当月发行规模低于5年平均值的情况,可见房企债券融资环境似乎有所缓和。

  自2019年5月,银保监会出台新的房地产信托基金管理办法以来,信托资金违规或变相流入房地产领域的行为逐步减少,特别是房地产项目进行前端融资、明股实债等违规行为。考虑到信托融资较银行和债券融资的合规性要求相对较低,过往对中小房企提供了较多的资金支持,近两年房地产信托融资余额持续压缩,部分中小房企资金趋向紧张。截至2021年一季末,房地产信托融资余额为2.17万亿元,较2020年末减少1055亿元,房地产信托存量已连续下降7个季度,当前存量规模与2017年四季度相当。

  目前房企境外融资主要是通过香港联交所和新加坡证券交易所发行美元债。截至2021年6月中下旬,房地产企业在离岸市场上融资规模不小,达到280亿美元,但发行速度有所放缓。不同房企发行的债券成本离散度较大,其中,1年期以内的品种,发行利率的下限为3.6%,上限为12.75%,利率中枢较2020年下移75基点到90基点。在人民币存在升值压力的背景下,境外融资高位下难以进一步增长。

  三、上市房企财务状况出现分化

  2021年以来,财务状况良好的优质龙头和大型房企成土地拍卖“赢家”。2020年在内地和香港上市的房企中,年度营收规模超过1000亿的大型及部分龙头房企财务及经营状况相对良好、稳健。尤其是大型房企,全年实现营业收入同比增长24.1%,甚至略高于2019年23.9%的增速,体现了较强的经营能力。正是基于相对较好的财务状况,在“土地集中供地”新政下,大型房企成为土拍的“赢家”。

  与此同时,大部分房企营业收入增速放缓。部分上市房企存在营收放缓、现金流不足、债务压力上升等问题,进而因经营资质水平欠佳,可供抵押或担保的资源有限,出现了融资难的问题。2020年受疫情影响,上市房企整体营业收入增速出现了较为明显的回落,同比增长11.2%,低于2019年20.5%的增速。除了部分龙头和大型房企表现良好之外,中小型房企营收增速有不同程度的放缓。具体来看,龙头(4家,年营收超过3000亿元)营收同比增长5%,大型房企(10家,年营收超过1000亿元)增长24%,中型房企(22家,年营收超过500亿元)同比增长13%,小型房企(64家,年营收超过100亿元)同比增长12.7%。综合来看,龙头房企营业收入增速最低,而中小型房企增速较2019年均回落超过十个百分点,其经营压力较大。

  营收增速放缓进一步拖累了行业利润。2020年龙头和中小型房企营业利润都出现了负增长,其中龙头房企营业利润已经连续两年出现负增长,而中小房企利润下降速度过快。

  部分房企偿债压力与日俱增,有息负债规模有所下降。到2020年四季度,内地房企有息负债规模有所下降,从二季度最高的3.74万亿元,降至年末的3.68万亿元。其中,龙头4家房企有息负债规模合计为1.62万亿元,较2019年同比下降了6.3%,这表明部分龙头房企短期存在较大的“降杠杆”压力。与此同时,小型房企有息负债增速并不像大中型房企有所下降,反而进一步扩大,从侧面折射出小型房企在营收下滑的阶段,其偿债压力与日俱增、压缩债务能力偏弱的特点。

  “三道红线”下,踩线公司数量不少,房企真实负债压力不小。2020年报表显示,样本房企真实负债率(剔除预收款)(公告口径)超过70%红线的有接近40%,且涵盖各类大小类型的房企。约四分之一的房企淨负债率超过了100%的水平,表明无论是短期债务风险还是企业长期偿债能力都值得关注。进一步分析发现,2020年除了大型房企之外,龙头和中小型房企其流动负债增速超过了营收增速,短期负债增量超过收入水平是比较危险的信号。

  小型房企现金流问题需要引起关注。龙头房企销售回款能力极强,但小型房企现金流回流压力极大。2020年为了应对年初疫情带来的冲击,龙头房企不断推出各类降价促销活动,销售回款大幅度增加。财报显示,4大龙头房企2020年实现经营性现金流淨额1863亿元,是2019年的14倍之多,比2019年的1600亿元增长了16.5%。然而,上市小型房企则仅实现经营性现金流淨额454亿,同比下降41.4%,小型房企经营性现金流已经连续两年出现较大幅度的下滑。而在大中型房企中,部分公司也出现了较大幅度的下滑,短期面临较大的现金流压力。

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