图：随着中国经济增长方式转变，科技创新的进展亦加快。

　　耐心资本（Patient capital）之所以重要，源于前沿创新本身所具有的投资周期长、失败风险高等特性。耐心资本的聚集对市场要素配置提出更高要求，迫切需要社会民间资本和外商直接投资广泛参与，依托政策创新、市场化改革激发耐心资本发展壮大的潜力，更好地助力新质生产力发展。

　　发展耐心资本，一方面，需要构建适于耐心资本的政策环境，加强创业投资、股权投资和资本市场改革，建设成熟的资本市场，并鼓励和支持中长期投资，加大支持国家重大科技创新；另一方面，需要持续扩大耐心资本来源，发挥市场在资源配置的决定性作用，引导投资转向科技创新领域，并通过国家和地方产业引导基金，吸引更多社会民间资本、私人资本等前沿创新投资，持续壮大支持新质生产力发展的耐心资本。

　　积极创设政策环境

　　耐心资本是长期投资资本的另一种说法，泛指对风险有较高承受力且对资本回报有着较长期限展望的资本。耐心资本呈现三方面的典型特征：其一，不以追求短期收益为首要目标，专注于长期的项目或投资活动；其二，耐心资本具有较强的专业性，即能够把握前沿创新的新趋势，具备较强的研发能力，在创新发明有诸多核心专利，拥有知识产权资源的深厚积澱；其三，耐心资本同样也是风险资本，要求具备分散风险或驾驭风险资本的专业能力，股权投资、风险投资以及另类投资等组合效应较强，体现了耐心资本的多元化。

　　随着中国经济增长方式加快转变，科技创新进展加快，而以公共财政为导向的科技投资增长明显提速。财政部统计，2008-2022年中国公共财政科技支出规模从2129.21亿元（人民币，下同）增至10032.02亿元，增幅3.7倍。另一组数据显示，2018-2023年中国财政科技支出的年均增长率为6.4%，到2023年底，带动培育国家级专精特新“小巨人”企业1.2万馀家、省级专精特新企业10万馀家。同时，“合肥模式”、“深圳模式”等地方耐心资本也加快培育。

　　“合肥模式”的主要特征在于通过政府打造国有投资平台，以“股权投资”的思路，通过直投或产业基金等方式，投资上市公司定增或在当地合资打造IPO项目实体，以实现一笔投资、一个产业集群的效果。以创业投资闻名的深创投集团管理创投基金、母基金、S基金、并购基金等，是“深圳模式”的代表。截至2024年5月末，管理基金的总规模达4771亿元，投资创投项目1816个，有268家投资企业分别在全球17个资本市场上市。

　　当前，中国正加快推动形成财政、资本市场、信贷和金融市场等多方政策合力，着力培育耐心资本。2023年6月，国务院常务会议审议通过《加大力度支持科技型企业融资行动方案》，提出要把支持初创期科技型企业作为重中之重，加快形成以股权投资为主、“股贷债保”联动的金融服务支撑体系。2024年6月，国务院办公厅印发《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》提出，围绕创业投资“募投管退”全链条，进一步完善政策环境和管理制度，积极支持创业投资做大做强，充分发挥创业投资支持科技创新的重要作用。随着培育耐心资本的政策同向发力，将不断形成耐心资本规模效应。

　　国际经验值得借鉴

　　耐心资本是陪伴科技创新发展的重要力量，以实现长期投资和战略投资为目标导向。国际上，通常耐心资本涵盖主权财富基金、共同基金、养老保险机构等。美国的科技创新保持全球竞争力，耐心资本发挥的作用显著。尽管当前美国的经济增长放缓，但公共部门和企业对前沿创新研究及产业的投资并未减少，持续扩大研发投入。数据显示，2022年美国五大科技企业研发投入超过2000亿美元，比十年前增长6.5倍，而基础研究的占比超过15%。

　　美国的耐心资本具有完善的政策体系和市场机制，主要表现在多层次资本市场的建立、法律法规的保障和科学的运作方法三个方面。美国多层次资本市场建立较早、发展成熟、上市条件宽松，大量的中小型创新企业早期主要依托风险投资（股权投资、债权投资）等走向市场，一旦规模化后便寻求上市融资，因而给风险投资提供较高的回报，而且美国风险投资的退出机制也比较健全，为风险资本增值后的退出提供了通道。美国的资本市场和风险投资等相互成就，以此汇聚更多耐心资本，从而搭建“创新链、资金链、人才链”相互融合的生态。

　　兼具稳健、长期和可持续特性的主权财富基金是耐心资本的重要来源。全球最大主权财富基金──挪威政府全球养老基金着眼于长期投资，大部分投向成长率比较好的股票，2023年的回报率达到16%，其中70%投向股票、27%投向固定收益。以长远投资著称的新加坡政府投资公司也是耐心资本的代表，目前管理超过1000亿美元的资产，以稳健的全球投资获取长期优异的资产报酬。

　　不断完善市场机制

　　耐心资本的培育需要长期谋划和系统推进。理论上，长期投资会为企业和经济带来众多好处，但前提是这些投资能够获得相应的预期回报。因此，培育耐心资本有相应的激励机制，即为投资者创造可预期的回报。从投资回报来看，近年来中国的高技术投资已有不错的反馈。2010-2021年中国高技术产业的研究经费从967.8亿元增加到4605.8亿元，增幅达到375.9%。耐心资本的培育注重可预期的长期回报，但对金融机构和各类资本而言，如何平衡好短期财务指标（淨资产收益）和中长期价值（资本回报）是重要课题。因此，培育耐心资本除了发挥政策合力，不能忽视市场的功能角色。

　　耐心资本具有逆周期和长周期的特性，政策引导培育耐心资本，形成规模效应，而市场则为耐心资本的长期运行提供增值机会。引导各类资本致力于中长期投资，应兼顾经济活跃度（安全性）、市场参与和退出机制（流动性）和投资回报（收益性）。过去聚焦于传统领域的长期投资已然失效或回报率逐步下降，相关行业的淨资产收益率逐渐下滑。新旧动能转换和新旧生产力革新的背后，所反映的恰是新一轮科技革命的新趋势。

　　着力扩大耐心资本来源，政策性金融资本、银行信贷、保险资金等亟待优化调整资产负债表，加大中长期资产配置，提高长期投资占比。保险资金久期长且有跨周期属性，是典型的耐心资本，发挥其长期资金优势，将有利于支持国家中长期战略。2024年6月，国有六大行拟合计出资1140亿元参与设立国家大基金三期（持股33.14%）。国家和地方产业基金具有天然的耐心资本属性，通过提升资本运营能力、提高中长期资金管理水平，将推动国有产业资本总量增、结构优和回报稳。

　　培育耐心资本既要有政策作支撑，也要有成熟的市场来驱动，“看得见的手”与“看不见的手”均有裨益，耐心政策、耐心环境不可或缺，共同培育耐心资本。首先，经济持续稳定增长是培育耐心资本的前提，因而保持经济增长活力是培育耐心资本的主要影响因素，培育耐心资本仍应聚焦稳增长和促改革的目标。其次，可预期的政策深刻影响耐心资本走向。风险投资、创新投资具有较高的政策敏感性，要求不断完善创业投资“募、投、管、退”全链条政策，提供相对宽松、规则透明的监管环境。再次，耐心资本来源多元，“政策＋市场”互补。应注重引导和发挥包括主权财富基金、公共养老保险、商业保险机构等在各类耐心资本的不同作用，促进有序竞争和良性合作，助力建成多层次的耐心资本体系。最后，培育耐心资本不能一蹴而就，也应避免“照搬照抄”，培育耐心资本既要挖掘存量的各类资本的潜力，优化资本结构、期限结构，既要发挥主权财富基金、社保基金等“国家队”作用，夯实耐心资本的基础，通过政策激励推动商业银行、保险机构、投资银行和私募基金“投小、投早和投硬科技”。

　　 （本文谨代表个人观点）